بررسی تأثیر سهام شناور آزاد بر شاخص‌های نقدشوندگی در بورس تهران

نویسندگان

1 استادیار دانشگاه الزهرا(س)

2 کارشناسی ارشد حسابداری و مدرس دانشگاه

چکیده

  هدف از این مطالعه، بررسی تاثیر درصد سهام شناور آزاد بر شاخص ‌ های نقدشوندگی است. داده ‌ های سه ماهه از درصد سهام شناور آزاد و شاخص ‌ های نقدشوندگی 102شرکت از 18صنعت برای سال ‌ های 87-1383 جمع آوری شدند. شاخص ‌ های نقدشوندگی عبارتند از: تعداد دفعات معامله، تعداد خریداران، تعداد سهام معامله شده، تعداد روزهای معاملاتی و ارزش سهام معامله شده.نتایج آزمون فرضیه ­ های این پژوهش نشان داد درصد سهام شناور آزاد بر همۀ شاخص­های نقدشوندگی، به جز لگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله شده تاثیر معنی داری دارد. همچنین، نتیجه­گیری شد که شاخص­های نقدشوندگی در شرکت­هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت­هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است. میانگین تعداد روزهای معاملات در شرکت­هایی با حداقل20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت ‌ هایی است که سهام شناور آزاد آن ‌ ها کمتر از20% است . در بورس تهران بین درصد سهام شناور آزاد و نسبت P/E همبستگی منفی مشاهده شد، اما این رابطه از نظر آماری معنی دار نبود .

کلیدواژه‌ها


عنوان مقاله [English]

Survey on the Influence of Free Float Stock on Liquidity Indices in Tehran Stock Exchange

نویسندگان [English]

  • E Abbasi 1
  • V Marezloo 2
1 Assistant Professor at Alzahra University
2 Master of Accounting
چکیده [English]

  The goal of the present study is to examine Influence of Free Float Stock on Liquidity Indices. Quarterly data of free float stock of 102 firms of 18 industries are collected for a period of 2004 to 2008. And indices of liquidity are trading stock volume, trading market value, trading market frequency, number of buyers and number of trading days. The results of the tests indicate the significant effects of free float stock on all liquidity indices except on logarithm of trading market value. Also findings show that liquidity Indices in companies with at least 20% free float stock are larger than the same means in companies with less than 20% free float stock. Also results indicate that the mean of number of trading days in a company with at least 20% free float stock is larger than the same mean in a company with less than 20% free float stock. In Tehran stock exchange, there is a negative relationship between free float stock and P/E ratio, but is not statistically significant.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Free float stock percent
  • trading stock volume
  • trading frequency
  • number of buyers and number of trading days

 

 

در تابستان 1382برای اولین بار بورس تهران با اعلام 15% سهام شناور آزاد برای همۀ شرکت‌های بورسی دامنۀ مجاز نوسان روزانه قیمت سهام را تعریف کرد؛ بدین ترتیب که اگر حجم معاملات روزانه سهام یک شرکت بیشتر )یا کمتر( از 15% تعداد سهام آن تقسیم بر 250 روز کاری باشد، آنگاه قیمت آن سهم مجاز است به میزان 5% افزایش )یا کاهش)یابد. هدف از این قرارداد تحدید نوسان قیمت سهام شرکت‌هایی بود که دارای سهامداران راهبردی و عمده بودند که قصد خرید و فروش سهام را نداشتند .انتظار می رفت اعمال این کنترل، عرضه و فروش سهام را افزایش دهد و در نتیجه قابلیت نقدشوندگی سهام بهبود یابد. طبق ماده 17آیین نامه معاملات در شرکت بورس اوراق بهادار تهران سهم شناور آزاد هر شرکت، بخشی از سهام آن شرکت است که دارندگان آن آماده عرضه و فروش آن سهام هستند و قصد ندارند با حفظ آن قسمت از سهام، در مدیریت شرکت مشارکت نمایند]1[. یکی از کارکردهای مهم بورس افزایش قابلیت نقدشوندگی سهام است.اگر بازار سهام بازاری نقد و روان نباشد، انگیزه‌ای برای جذب سرمایه­گذاری ایجاد نخواهد کرد. برای افزایش نقدشوندگی سهام لازم است درصد سهام شناور آزاد شرکت­ها افزایش یابد. اهمیت سهام شناور آزاد تا جایی است که امروزه اغلب کشورها از این ضریب برای تعدیل شاخص بازار استفاده می­کنند. اگر سهام شناور آزاد شرکتی بالا باشد، بازار آن به طور بالقوه نقدتر و نوسان­های قیمت آن کمتر شده و در نتیجه، ریسک سرمایه-گذاری کاهش می یابد. این روابط، خود باعث افزایش تقاضا می­شود. سهام شناور آزاد روی مدل تقاضای سرمایه گذاران، دوره نگهداری سهام، نوع اطلاعات و توزیع آن می‌تواند مؤثر باشد.بعلاوه، در ماده 143قانون توسعه ابزارها و نهادهای مالی ]5[ آمده است شرکت­هایی که سهام آن‌ها برای معامله در بازارهای خارج از بورس داخلی یا خارجی پذیرفته می­شوند، در صورتی که در پایان دورۀ مالی به تایید سازمان بورس حداقل 20% سهام شناور آزاد داشته باشند به ترتیب 20% و 10% از مالیات بر درآمد آنها بخشیده خواهد شد. از این رو، این پژوهش به دنبال شناخت آن است که شرکت­هایی که درصد سهام شناور آزاد آن­ها حداقل 20% است، در مقایسه با شرکت­هایی که درصد سهام شناور آزاد آن‌ها کمتر از این مقدار است، آیا توانسته اند معیارهای نقدشوندگی سهام خود را بهبود بخشند؟ همچنین چه رابطه ای بین درصد سهام شناور آزاد و شاخص‌های نقدشوندگی وجود دارد؟ از آنجایی که یکی از شرایط پذیرش شرکت‌ها در تابلوی اول حداقل 20% سهام شناور آزاد است، از این رو هدف از این مقاله عبارت است از:

1- شناخت میزان تاثیر درصد سهام شناور آزاد روی شاخص‌های نقدشوندگی؛

2- مقایسه شاخص‌های نقدشوندگی در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد و کمتر از آن؛

3- شناخت رابطه بین درصد سهام شناور آزاد و نسبت P/E.

 

مروری بر مبانی نظری و پیشینۀ پژوهش

سهام شناور آزاد تعدادی از سهام شرکت است که انتظار می‌رود در آینده نزدیک به قیمت جاری قابل عرضه باشد و در دسترس خریداران قرار بگیرد و یا قسمتی از سهام یک شرکت که بدون هیچ گونه محدودیت قابل معامله باشد.اگر نتیجۀ نسبت تعداد سهام غیرقابل معامله به کل سهام شرکت را از عدد یک کم کنیم، درصد سهام شناور آزاد به دست می‌آید. این تعریف اولین بار توسطSalmon smith barney global equity index در سال 1989مطرح شد]20[. در تعریف دیگری سهام شناور آزاد سهامی است که متعلق به سهامداران استراتژیک نباشد. دولت، شرکت‌های دولتی، مالکان خارجی، سهام وثیقه‌ای، سهام اعضای هیأت مدیره و مدیران، سهام خانواده­ای که نقش مدیریتی دارند و یا مدیرانی که به آن­ها وابسته­اند، سهام کارگران و کارکنان شرکت، سهام در اختیار نهادها و بنیادها، سهام در اختیار صندوق­های بازنشستگی و تامین اجتماعی، سهام در اختیار بانک‌ها و بیمه‌ها، سهامداران استراتژیک هستند. در هند آن بخش از سهام شرکت‌ها که متعلق به دولت و سهامداران اداره کننده است که قصد فروش آن سهام را در کوتاه مدت ندارند سهام استراتژیک اطلاق می‌شود.از این رو، این نوع سهام در محاسبه شناور آزاد منظور نمی‌شود ]4[، بلکه سهام غیراستراتژیک به عنوان سهام شناور آزاد محسوب می‌شود. بنابراین، برای محاسبه سهام شناور آزاد باید ترکیب سهامداران شرکت بررسی شود. هر قدر ترکیب مالکان شرکت را سهامداران استراتژیک (راهبردی)تشکیل دهند، درصد کمی از سهام برای معاملات در دسترس عموم سرمایه گذاران بازار باقی می ماند و در نتیجه، سهام شناور آزاد کاهش می‌یابد. برای مثال، در سال 1998دولت در بازار بورس هنک کنگ 7 درصد از کل سرمایه بازار را به قصد کاهش سفته بازی خریداری کرد، در نتیجه، تعداد سهام شناور آزاد و قابلیت نقدشوندگی سهام کاهش یافت]19[. مالزی در میان کشورهای شرقی از کمترین میزان سهام شناور آزاد برخوردار است؛ به طوری که متوسط سهام شناور آزاد،30درصد سرمایه پرداخت شده است .اغلب شرکت‌های مالزیایی تحت کنترل گروه کوچکی از شرکای وابسته قرار دارند و توسط مدیران مالک اداره می‌شوند، اما با وضع مقررات دولتی و تدابیر مقام ناظر بازار سرمایه تلاش برای بهبود نقدشوندگی بازار افزایش یافته است؛ به طوری که با کاهش مقررات کنترلی بورس، کاهش درصد مالکیت دولت و حذف سیاست­های محدودیت مالکیت خارجیان از تدابیر جدید دولت مالزی برای افزایش شناوری سهام است]6[. چان و همکارانش ]13[ رابطه سهام شناور آزاد و نقدشوندگی بازار را پس از دخالت دولت در بازار هنک کنگ بررسی کردند. آن­ها به این نتیجه رسیدند که دخالت دولت در بازار سهام باعث کاهش سهام شناور آزاد و حجم معاملات شده است و نقدشوندگی بازار را ضعیف کرده و تاثیری منفی بر شاخص بازار داشته است.

در اغلب بازارهای نوظهور تمرکز مالکیت سهام بالاست؛ به طوری که در بعضی از این کشورها درجه تمرکز مالکیت به 75درصد نیز می رسد .تمرکز مالکیت با سهام شناور آزاد رابطه نزدیکی دارد. در برخی از کشورها اغلب سهام در اختیار سهامداران کنترل کننده است که تمایلی به فروش سهام خود ندارند .یکی از دلایل این مسأله افزایش آسیب پذیری این دسته از سهامداران در صورت تصاحب مالکیت توسط خریداران است. از طرف دیگر، افزایش نقدشوندگی سهام منوط به سهام شناور آزاد بالاست. یکی از اهداف بورس ایجاد قابلیت نقدشوندگی سهام است. نقدشوندگی به قابلیت خرید و فروش سهام در کوتاهترین زمان و با کمترین تاثیر روی قیمت جاری بازار اطلاق می شود. از نظر ایتکن]10[بازاری که بتوان اوراق بهادار رادر آن با کمترین هزینه معاملاتی به وجه نقد تبدیل کرد، بازار نقدشونده یا روان است.با روانتر شدن خرید و فروش سهام، ریسک نقدشوندگی کاهش می‌یابد. بعلاوه، گسترش مالکیت یکی از دلایل تشکیل بورس است. هر قدر درصد سهام شناور آزاد افزایش یابد، گسترش مالکیت و قابلیت نقدشوندگی افزایش می­یابد. در نتیجه، برارزیابی و قیمت گذاری سهام اثر مثبتی می گذارد. با افزایش درصد سهام شناور آزاد و نقدشوندگی، از انحصار مالکیت کاسته شده و سهامداران عمده و استراتژیک کاهش می­یابند، سهولت در خرید و فروش افزایش و هزینه­های معاملاتی کاهش می‌یابد. از نظر کوتار]21[در شرکت‌هایی با مالکیت متمرکز، سهامداران برای جلوگیری از کاهش قدرت کنترل بر شرکت، سهام خود را برای مدت طولانی نگه داشته و نمی­فروشند، اما سهام شرکت‌های بزرگتر با مالکیت غیرمتمرکز به دفعات زیادی معامله شده، هزینه­های نقدشوندگی کاهش می‌یابد. از نظر گراسمن و هارت]16[ و شلی فر و یشنی]24[ گسترش مالکیت سهام باعث افزایش قابلیت نقدشوندگی می‌شود، اما مالکیت متمرکز و وجود سهامداران با اطلاعات محرمانه و خصوصی )سهامداران استراتژیک و عمده( هزینه‌های نمایندگی را به دلیل افزایش نظارت بر مدیریت کاهش می‌دهد. هالمستروم و تیرول]17[ با بسط مدل کایل ]22[ نشان دادندکه هرقدر سهام در دست سهامداران با اطلاعات خصوصی و محرمانه افزایش یابد، نقدشوندگی سهام کاهش می یابد، زیرا معامله­گران در مورد سهام با نقدشوندگی کم و عدم تقارن اطلاعاتی زیاد به سختی می‌توانند با اطلاعات همگانی خود از معاملات، سود فوق العاده ببرند. پژوهش چوریدا و همکارانش]14[ نشان داد که نقدشوندگی سهام درجه بالایی از کارایی اطلاعاتی را به وجود می‌آورد، سهامداران به بازارهایی روی می­آورند که نقدشوندگی بازار بالا باشد و برای خرید سهام شرکت­هایی انگیزه دارند که درصد سهام شناور آزاد آن­ها بالا باشد. این دو ویژگی بازار به جذب سرمایه گذاران و افزایش رضایت آن­ها و در نتیجه رشد و توسعه بازار کمک می­کند.

از نظر اکونومیدز]15[ برای ادامه حیات یک بورس، وجود مقداری نقدشوندگی ضروری است، زیرا نقدشوندگی بالا رضایت فعالان بازار را افزایش می دهد. پژوهش برونیرمیر و پیدرسن ]11[ نشان داد که معامله­گران و سفته بازان به نقدشوندگی بازار کمک می­کنند و توانایی آن­ها برای افزایش نقدشوندگی بازار به میزان دسترسی آن­ها به منابع مالی بستگی دارد. نقدشوندگی، توانایی معامله سریع سهام به قیمتی است که از عملکرد عرضه و تقاضا به دست آمده باشد. با افزایش عمق بازار، افزایش عرضه بازار وکاهش هزینه­های معاملاتی، نقدشوندگی بازار افزایش می یابد. به علاوه نقدشوندگی به سیاست­های اقتصاد کلان و سیاست­های بازار سرمایه نیز بستگی دارد. سیاست­های مالی دولت، نرخ ارز، مقررات نظارتی، اعتماد سرمایه گذاران به بازار، تنوع ابزارهای معاملاتی، تنوع مشارکت کنندگان و عناصر بازار و ساختارهای خرد بازار بر نقدشوندگی اثر می‌گذارند. نقدشوندگی از شاخص‌های کارایی عملیاتی بازار است، زیرا با افزایش نقدشوندگی احتمال انطباق سفارش‌های متقابل بالا می‌رود ]3[. شناوری کم، امکان دستکاری قیمت سهام و یا سفته­بازی را افزایش می­دهد، زیرا سهامداران عمده به راحتی می‌توانند قیمت سهام غیر شناور را به طور کاذب بالا ببرند. به علاوه، سهامداران عمده به جهت عدم تمایل در گسترش اطلاعات داخلی شرکت ترجیح می‌دهند شناوری سهام را به حداقل برسانند. کشورهای شرقی، مانند: هند، مصر و مالزی به دلیل شناوری کم سهام در آن‌ها، کمترین حجم معاملات را نسبت به کل سرمایه بازار دارند، در حالی که در آمریکا و کشورهای اروپایی درصد سهام شناور آزاد بالاست. از این رو، نوسان قیمت سهام در بورس‌های غربی کمتر از بورس کشورهای شرقی است. در بورس روسیه قیمت سهام کم شناور، دچار نوسان­های قیمتی بالایی می­شود و ریسک دارایی سهامداران افزایش می­یابد. در بورس کراچی سهام کم شناور دچار افت حجم معاملات می­شود]6[.پژوهش نیومن و وتمن]23[نشان داد که تعدیل شاخص سهام بر اساس درصد سهام شناور آزاد باعث می­شود سهام شرکت­هایی با شناوری کم، افت معاملاتی پیدا کرده، قیمت سهام آن­ها کاهش یابد، اما معاملات سهام شرکت­هایی با شناوری بالا افزایش می­یابد.به علاوه، رفتار سرمایه گذاران و منحنی تقاضای آن­ها تغییر می­کند؛ به طوری که سرمایه گذاران سبد سهام خود را از سهام با شناوری کم خالی کرده، آن را با سهامی که درصد سهام شناور آزاد بالایی دارند، جایگزین می‌کنند. همچنین، پژوهش چاکرا بارتی]12[نشان داد که حذف سهام کم شناور در محاسبه شاخص بازار باعث می‌شود حجم معاملات و بازده سهام کاهش یابد، اما افزایش سهام شناور در شاخص، حجم معاملات و بازده سهام را افزایش می‌دهد.

ونگ و اکس یو ]25[مدلی سه عاملی شامل بقا، اندازه شرکت و درصد سهام شناور آزاد برای توجیه 90 درصد از تغییرات و بازده سبد سهام در چین را طراحی کردند.از نظر آن­ها درصد زیادی از سهام بازار چین در مالکیت دولت است و کیفیت پایین اطلاعات سهامداران و درصد کم سهام شناور آزاد از عوامل مؤثر بر غیر منطقی بودن بازده­ها هستند. هونگ فی جین و همکارانش ]18[ رابطه بین درصد سهام شناور آزاد و نسبت P/E را در بورس چین بررسی کردند. نتایج آن­ها نشان داد که رابطه خطی بین P/E و سهام شناور آزاد در مدل نیمه پارامتریک در مقایسه با مدل خطی برآورد قانع کننده تری از بازده سهام و مزایای نقدشوندگی فراهم می‌آورد.به علاوه، نتایج نشان داد که افزایش درصد سهام شناور آزاد شرکت­ها باعث رسیدن نسبت P/E به حد مطلوبتری می‌شود. پژوهش آدلین و پریسینا]9[ نشان داد که برای بهتر شدن نقدشوندگی بازار سهام مالزی، باید درصد سهام شناور آزاد شرکت‌ها افزایش یابد، زیرا سرمایه­گذاران خارجی حاضر نیستند در بازاری که شناوری سهام آن پایین است، سرمایه گذاری کنند.وی نتیجه گرفت افزایش سهام شناور آزاد و افزایش نقدشوندگی سهام، یکی از راه­های مناسب برای جذب سرمایه گذاران بین المللی است. مهران‌فر]8[ نقش سهام شناور آزاد را در محاسبه حجم مبنا بررسی کرد. این بررسی نشان می‌دهد که میزان سهام شناور آزاد در محاسبه حجم مبنا بی تاثیر است، در حالی که حجم مبنا که بر­اساس آن نوسان قیمت روزانه، پایه معاملات روز بعد است باید مبتنی بر درصد سهام شناور آزاد باشد. پژوهش قربان نژاد]6[نشان داد که بین میزان سهام شناور آزاد و نرخ بازده سهام رابطه مثبت و ضعیف، اما معنی داری وجود دارد.این رابطه در صنایع مختلف یکسان نیست؛ به طوری که در صنعت خودرو و تجهیزات رابطه منفی و در صنعت استخراج معادن و ساخت فلزات رابطه مثبت وجود دارد، اما در صنعت غذایی رابطه معنی داری دیده نشد. پژوهش زارع]2[ نشان داد که قابلیت نقدشوندگی سهام در درجه اول با حجم معاملات سهام و در درجه دوم با ارزش بازار سهام شرکت رابطه دارد.این بدان معنی است که سرمایه گذاران نسبت به خرید سهام شرکت­هایی که ارزش معاملات روزانه آن­ها بالاتر است و یا ارزش کل شرکت بالاست، انگیزه بیشتری دارند.از این رو، سهام این نوع شرکت‌ها از قابلیت نقدشوندگی بالایی در مقایسه با سایر شرکت‌ها برخوردار است. پژوهش مرادزاده­فرد و همکارانش]7[ نشان داد که مدیریت اقلام تعهدی بر نقدشوندگی سهام شرکت‌ها تاثیر منفی و معنی دار دارد؛ به طوری که مدیریت سود بیشتر، موجب بروز عدم تقارن اطلاعاتی و هزینه­های معاملاتی بالاتر می­شود.در این حالت، تمایل معامله گران بدون اطلاع، به مبادلۀ سهام شرکت، به شدت کاهش یافته ودر نتیجه نقدشوندگی سهام شرکت پایین می آید.

 

جامعۀ آماری و روش نمونه‌گیری

جامعه آماری این پژوهش را همۀ شرکت‌های فعال در بورس اوراق بهادار تهران که سهام شناور آزاد آن‌ها توسط بورس در گزارش‌های مالی منتشر شده و از اول مهرماه 1383تا پایان آذرماه 1387سهام آن­ها مورد معامله قرار گرفته است، تشکیل می­دهند. از بین جامعه آماری بر اساس معیارهای زیر شرکت­های نمونه انتخاب شدند:

1- شرکت­ها تا پایان اسفند 1382در بورس پذیرفته شده باشند و تا سال 1387 از بورس خارج نشده باشند.

2- سال مالی همۀ شرکت­ها پایان اسفند باشد.

3- شرکت­ها سال مالی خود را در طی این مدت تغییر نداده باشند.

4- نماد معاملاتی شرکت­ها بیش از سه ماه متوقف نبوده باشد.

5- اطلاعات مالی مورد نیاز آن­ها در دسترس باشد.

با در نظر گرفتن این موارد 102شرکت از 18 صنعت، شرکت­های مورد مطالعه این پژوهش را تشکیل دادند. در این پژوهش، درصد سهام شناور آزاد به عنوان متغیر مستقل و شاخص­های نقدشوندگی به عنوان متغیر‌های وابسته تعریف شده است شاخص­های نقدشوندگی شامل تعداد سهام معامله شده، ارزش سهام معامله شده، تعداد دفعات معاملات، تعداد روزهای معامله و تعداد خریداران سهام هستند. از آنجایی که یکی از شرایط درج شرکت­ها در تابلوی اول اصلی بورس، داشتن حداقل 20% سهام شناور آزاد است و در غیر این صورت، شرکت در تابلوی اول فرعی و یا در تابلوی دوم به ثبت خواهد رسید، از این رو، در این پژوهش، شرکت­ها برحسب درصد سهام شناور آزاد به دو دسته شرکت­هایی با سهام شناور آزاد کمتر از 20% و شرکت‌هایی با سهام شناور آزاد حداقل 20% تقسیم شدند. داده­های شرکت­های مورد مطالعه از صورت‌های مالی، سایت سازمان بورس و نرم افزار ره آورد نوین جمع آوری شده است.نظر به این که سهام شناور آزاد توسط شرکت بورس هر سه ماه یک بار اعلام می­شود، از این رو، شاخص­های نقدشوندگی برای بازه زمانی سه ماهه جمع آوری و محاسبه شده است .نسبت P/E بر اساس آخرین روز معاملاتی در هر دوره سه ماهه طبق گزارش‌های مالی بورس تهیه و محاسبه شده است.

فرضیههای پژوهش

1- درصد سهام شناور آزاد شرکت­ها بر هر یک از شاخص­های نقدشوندگی سهام تاثیر دارد.

2- شاخص­های نقدشوندگی در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت­هایی با کمتر از20% سهام شناور آزاد است.

3- بین درصد سهام شناور آزاد و نسبت P/E شرکت­ها رابطه وجود دارد.

 

آزمون فرضیه اول پژوهش

برای آزمون فرضیه اول پژوهش، ابتدا نرمال بودن داده­ها با استفاده از آزمون کولموگروف اسمیرنوف انجام شد. شکل آماری فرضیه نرمال بودن داده­ها به صورت زیر است:

H0: داده­ها دارای توزیع نرمال است.

:H1 داده­ها دارای توزیع نرمال نیست.

جدول1نتایج آزمون نرمال بودن داده­ها را با استفاده از آزمون کولمو­گروف اسمیرنوف تک نمونه ای نشان می­دهد. طبق جدول1متغیرهای تعداد خریداران سهام، تعداد دفعات معاملات، ارزش سهام معامله شده و تعداد سهام معامله شده دارای توزیع نرمال نیستند (000/0sig =). فقط متغیرهای تعداد روزهای معاملاتی(220/0sig = ) و درصد سهام شناور آزاد (236/0sig =) از توزیع نرمال برخوردارند. از این رو، از لگاریتم طبیعی برای نرمال کردن داده‌های مذکور استفاده شده است.

 

 

 

جدول1:آزمون کولموگروف اسمیرنوف تک نمونه‌ای

شاخص‌های نقدشوندگی

حجم نمونه

میانگین

انحراف استاندارد

آماره Z کولموگروف اسمیرنوف

سطح معنی داری

تعداد خریداران سهام

102

8045/779

29718/1310

819/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام

102

7821/5

31252/1

893/0

403/0

تعداد روزهای معامله

102

7330/35

09277/11

050/1

220/0

تعداد دفعات معاملات

102

4100/1928

58734/3438

928/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معاملات

102

5445/6

43733/1

940/0

340/0

ارزش سهام معامله شده(ریال)

102

4108/65164304181

6030/105198689313

788/2

000/0

لگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله شده(ریال)

102

6820/23

75013/1

522/0

948/0

تعداد سهام معامله شده

102

8717/13900521

44722/29666820

234/3

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده

102

1591/15

63310/1

573/0

898/0

درصد سهام شناور آزاد

102

0098/27

11941/15

033/1

236/0

 

 

در مرحله بعد تاثیر درصد سهام شناور آزاد بر هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی سهام آزمون شد. از آنجایی که لگاریتم یکی از روش‌های نرمال کردن داده‌هاست، از این رو، تاثیر درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی به صورت فرضیه‌های زیر آزمون می‌گردد:

 

1- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده تاثیر دارد.

2- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله شده تاثیر دارد.

3- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معاملات سهام تاثیر دارد.

4- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد روزهای معامله سهام تاثیر دارد.

5- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام تاثیر دارد.

در این فرضیه‌ها درصد سهام شناور آزاد به عنوان متغیر مستقل و هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی به عنوان متغیر وابسته تعریف شده­اند. شکل آماری فرضیه‌ها به صورت زیر است:

درصد سهام شناور آزاد بر هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی تاثیر ندارد H0: β=0

درصد سهام شناور آزاد بر هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی تاثیر دارد H1: β ≠0

برای بررسی میزان تاثیر درصد سهام شناور آزاد بر هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی از روش رگرسیون خطی استفاده شده است. جدول 2تاثیر درصد سهام شناور آزاد را بر هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی نشان می دهد.

 

 

جدول 2: آزمون معنی داری تاثیر درصد سهام شناور آزاد بر شاخصهای نقدشوندگی

متغیر وابسته

عرض از مبدا

B

F

DF

SIG

R

D.W

لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده

446/14

026/0

355/6

100و1

013/0

244/0

06/0

069/2

لگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله شده

314/23

014/0

401/1

100و1

239/0

118/0

014/0

048/2

لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معامله

727/5

03/0

281/11

100و1

001/0

318/0

101/0

158/2

تعداد روزهای معامله

511/31

156/0

756/4

100و1

032/0

213/0

045/0

061/2

لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام

037/5

028/0

216/11

100و1

001/0

318/0

101/0

145/2

 


جدول 2 نشان می‌دهد که :

1- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده تاثیر معنی­داری دارد(026/0β= و013/0sig=)؛ به طوری که 6 درصد از نوسان­های لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده تحت تاثیر درصد سهام شناور آزاد است.

2- درصد سهام شناور آزاد برلگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله­شده تاثیر معنی­داری ندارد (014/0β= و239/0=sig). فقدان همبستگی معنی دار بین این دو متغیر، فقدان تاثیر معنی دار را تایید می‌کند.

3- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معاملات سهام تاثیر معنی داری دارد(03/0β= و001/0 (sig =؛ به طوری که بیش از 10درصد از تغییرات در لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معاملات سهام تحت تاثیر درصد سهام شناور آزاد است.

4- درصد سهام شناور آزاد بر تعداد روزهای معامله تاثیر معنی داری دارد)156/0β= و 032/0(sig =؛ به طوری که 5/4درصد از نوسان­های در تعداد روزهای معاملاتی تحت تاثیر درصد سهام شناور آزاد است.

5- درصد سهام شناور آزاد بر لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام تاثیر معنی داری دارد (028/0β=  و 001/0(sig=؛ به طوری که بیش از 10درصد از تغییرات در لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام تحت تاثیر درصد سهام شناور آزاد است.

نظر به اینکه درصد سهام شناور آزاد روی چهار شاخص نقدشوندگی از بین پنج شاخص تاثیر معنی داری دارد، از این رو، فرضیۀ اول با اطمینان بیش از 95 درصد برای چهار شاخص نقدشوندگی تایید می‌شود و برای یک شاخص تایید نمی شود. مقادیر دوربین واتسون برای همۀ متغیرها عددی نزدیک به 2 است. این، بدان معنی است که تغییرات مقادیر باقی مانده از یک الگوی مشخص و منظمی پیروی نمی‌کند و به عبارت دیگر، پدیده خود همبستگی وجود ندارد.

 

آزمون فرضیه دوم پژوهش

طبق فرضیه دوم پژوهش انتظار می‌رود شاخص‌های نقدشوندگی در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد باشد. برای آزمون این فرضیه 102شرکت مورد مطالعه برحسب درصد سهام شناور آزاد به دو گروه 20% به بالا و کمتر از 20% تفکیک شدند .38 شرکت درصد سهام شناور آزاد کمتر از 20% و 64شرکت حداقل 20% سهام شناور آزاد داشتند.

 

 

جدول 3: آزمون کولموگروف اسمیرنوف تک نمونه ای برای شرکتهایی با کمتر از 20درصد سهام شناور آزاد

شاخص‌های نقدشوندگی

حجم نمونه

میانگین

انحراف استاندارد

آمارهZ کولموگروف اسمیرنوف

سطح معنی داری

تعداد خریداران سهام

38

5155/476

61140/1029

110/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام

38

2916/5

18222/1

777/0

581/0

تعداد روزهای معامله

38

9350/31

53737/10

597/0

869/0

تعداد دفعات معاملات

38

8096/1331

42397/3254

374/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معاملات

38

0075/6

38472/1

802/0

542/0

ارزش سهام معامله شده(ریال)

38

1763/53534982835

29940/116589473591

218/2

000/0

لگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله شده(ریال)

38

2440/23

78680/1

638/0

810/0

تعداد سهام معامله شده

38

6952/9740721

28147/25467643

295/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده

38

6595/14

65620/1

459/0

984/0

 

 

جدول 3 نتایج آزمون نرمال بودن هر یک از متغیرها را برای شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد و جدول 4برای شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد نشان می دهد. آزمون کولموگروف اسمیرنوف در هر دو گروه شرکت‌ها نشان داد که متغیر تعداد خریداران سهام، تعداد دفعات معاملات، ارزش سهام معامله شده و تعداد سهام معامله شده دارای توزیع نرمال نیستند(5%(sig<. از این رو، از لگاریتم طبیعی این متغیرها استفاده شد. اما در هر دو گروه شرکت‌ها، متغیر درصد سهام شناور آزاد و تعداد روزهای معامله دارای توزیع نرمال هستند)5%(sig>.           

 

 

جدول 4:آزمون کولموگروف اسمیرنوف تک نمونه ای برای شرکتهایی با حداقل از 20درصد سهام شناور آزاد

شاخص‌های نقدشوندگی

حجم نمونه

میانگین

انحراف استاندارد

آماره Z کولموگروف اسمیرنوف

سطح معنی داری

تعداد خریداران سهام

64

8824/959

78719/1428

030/2

001/0

لگاریتم طبیعی تعداد خریداران سهام

64

0734/6

30753/1

602/0

861/0

تعداد روزهای معامله

64

9881/37

87159/10

098/1

179/0

تعداد دفعات معاملات

64

6415/2282

41404/3520

085/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد دفعات معاملات

64

8633/6

38156/1

706/0

701/0

ارزش سهام معامله شده)ریال(

64

7375/72069213730

4/98125911137

050/2

000/0

لگاریتم طبیعی ارزش سهام معامله شده)ریال(

64

9420/23

68849/1

630/0

/0822

تعداد سهام معامله شده

64

2265/16370403

55559/31834378

450/2

000/0

لگاریتم طبیعی تعداد سهام معامله شده

64

4557/15

55718/1

626/0

828/0

 

 

فرضیه دوم بر حسب هر یک از شاخص‌های نقدشوندگی به پنج فرضیه فرعی زیر تفکیک شده، برای شاخص‌هایی که دارای توزیع نرمال نبودند، از آزمون Uمن‌ویتنی به عنوان آزمون ناپارامتریک استفاده شد و برای شاخص تعداد روزهای معامله که دارای توزیع نرمال است، از آزمون Tبرای دو گروه مستقل استفاده شد. اجزای فرضیه سوم عبارتند از:

1-2. میانگین تعداد سهام معامله شده در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است.

2-2. میانگین ارزش سهام معامله شده در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی باکمتر از 20% سهام شناور آزاد است.

3-2. میانگین تعداد دفعات معامله سهام در شرکت‌هایی با حداقل20% سهام شناورآزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است.

4-2. میانگین تعداد خریداران سهام در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتراز 20% سهام شناور آزاد است.

5-2. میانگین تعداد روزهای معامله سهام در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است.

نتایج آزمون Uمن‌ویتنی در جدول 5آمده است .از آنجایی که سطح معنی داری در همۀ فرضیه‌های مزبور کمتر از 5 درصد است، بنابراین، می‌توان نتیجه گرفت که میانگین تعداد سهام معامله شده، میانگین ارزش سهام معامله شده، میانگین تعداد دفعات معامله سهام و میانگین تعداد خریداران سهام در شرکت‌هایی با بیش از 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است.


 

جدول 5: نتایج آزمون uمن ویتنی برای مقایسه میانگین دو گروه مستقل

شاخص‌های نقدشوندگی

درصد سهام شناور آزاد

تعداد شرکت‌ها

میانگین

آماره Uمن ویتنی

سطح معنی داری

تعدادسهام معامله شده

کمتر از 20%

38

38/42

865

025/0

بیشتر از 20%

64

98/55

ارزش سهام معامله شده

کمتر از 20%

38

03/44

932

049/0

بیشتر از 20%

64

94/55

تعداددفعات معامله سهام

کمتر از 20%

38

54/39

5/761

002/0

بیشتر از 20%

64

6/58

تعدادخریداران سهام

کمتر از20%

38

76/39

770

002/0

بیشتر از 20%

64

47/58

 

 

جدول 6نتایج آزمون Tرا برای مقایسه میانگین تعداد روزهای معامله سهام برای دو گروه شرکت‌ها نشان می‌دهد. از آنجایی که سطح معنی داری در آزمون لونز بیش از 5درصد(835/0sig =)است، بنابراین، فرض یکسانی واریانس‌های دو گروه تایید می شود. از آنجایی که سطح معنی داری در آزمون T کمتر از 5 درصد است )007/0 (sig =، از این رو، می‌توان نتیجه گرفت با اطمینان حداقل 95 درصد میانگین تعداد روزهای معامله سهام در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است.

 

جدول 6:آزمون لونز و آزمون T برای مقایسه میانگین دو گروه مستقل

شاخص­های نقد شوندگی

درصد سهام شناورآزاد

تعداد شرکت‌ها

میانگین

آزمون لونز

آزمون T

F

SIG

T

DF

SIG

تعداد روزهای معامله سهام

کمتر از 20%

38

93/31

044/0

835/0

75/2-

100

007/0

بیشتر از 20%

64

98/37

 

آزمون فرضیه سوم پژوهش

 

طبق فرضیه سوم انتظار می‌رود بین درصد سهام شناور آزاد شرکت‌های بورسی و نسبت P/E همبستگی مثبت وجود داشته باشد. برای آزمون همبستگی این فرضیه، ابتدا فرض نرمال بودن داده‌ها با استفاده از آزمون کولموگروف اسمیرنوف انجام شد. شکل آماری فرضیه نرمال بودن داده‌ها به صورت زیر است:

H0: داده‌ها دارای توزیع نرمال است.

:H1 داده‌ها دارای توزیع نرمال نیست.

 

 

 

 

 

 

جدول 7: آزمون کولموگروف اسمیرنوف

 

درصد سهام شناور آزاد

P/E

حجم نمونه

102

102

پارامترهای نرمال

میانگین

0098/27

186/6

انحراف استاندارد

11941/15

39218/2

حد نهایی تفاوت­ها

قدر مطلق

093/0

131/0

مثبت

093/0

131/0

منفی

086/0-

073/0-

آماره Z کولموگروف اسمیرنوف

033/1

317/1

سطح معنی داری

236/0

062/0

 

 

طبق جدول7 از آنجایی که سطح معنی داری درصد سهام شناور آزاد (236/0sig =) و نسبت P/E )062/0(sig= هر دو بالای 5درصد است، از این رو، فرض نرمال بودن داده‌ها تایید می شود. سپس از ضریب همبستگی پیرسون برای آزمون شدت رابطه این دو متغیر استفاده شد. شکل آماری فرضیه به صورت زیر است:

بین درصد سهام شناور آزاد شرکت‌های بورسی و نسبتP/E آن‌ها رابطه وجود ندارد H0: ρ=0

بین درصد سهام شناور آزاد شرکت‌های بورسی و نسبتP/E آن‌ها رابطه وجود دارد H1: ρ ≠0

از آنجایی که ضریب همبستگی بین درصد سهام شناور آزاد 102شرکت بورسی با نسبت P/E آن‌ها 43/0- بوده، سطح معنی داری آن بیش از 5 درصد )672/0 (sig = است. از این رو، با اطمینان حداقل 95درصد می‌توان نتیجه گرفت که بین این دو متغیر همبستگی منفی وجود دارد، اما معنی دار نیست.

 

 

 

محدودیتهای پژوهش

1- عدم دسترسی به اطلاعات: برای مثال، در پژوهش‌های خارجی دو متغیر شکاف قیمت و تعداد سهامداران به عنوان متغیر‌های پژوهش بودند، اما در ایران به دلیل اینکه اطلاعات این دو متغیر به طور دقیق در دسترس نبود، از آن دو صرف نظر کردیم.

2- تعداد بسیار اندک پژوهش‌های کار شده در ارتباط با سهام شناور و شاخص‌های نقد شوندگی در دنیا.

 

پیشنهادهای پژوهش

پیشنهادهای این پژوهش به شرح زیر است:

1- توصیه می‌شود سرمایه گذاران ریسک گریز به دنبال خرید سهام با درصد سهام شناور آزاد بالاتر از 20% باشند، تا قدرت نقدشوندگی سهامشان بالا باشد.

2- خرید سهام با قابلیت نقدشوندگی بالا و درصد سهام شناور آزاد بالاتر، امکان دستکاری قیمت را کاهش می‌دهد و در نتیجه، از حباب قیمت جلوگیری می‌کند.

3- درصد سهام شناور آزاد و شاخص‌های نقدشوندگی سهام ماهانه توسط شرکت بورس محاسبه و اعلام شود تا تحلیل­گران بازار این شاخص‌ها را در ارزیابی قیمت سهام دخالت دهند؛ به طوری که دامنه نوسان­های قیمت روزانه سهام برای شرکت‌هایی که درصد سهام شناور آزاد آن‌ها بیشتر است، در حدود بالاتری تعیین شود. به علاوه، شرکت‌هایی با سهام شناور آزاد بالاتر مشمول تخفیف در هزینه‌های معاملاتی و مالیاتی قرار گیرند.

 

نتیجه گیری

نتایج این پژوهش، یافته‌های پژوهش چان و همکارانش]13[در بورس هنک کنگ را مبنی بر اینکه افزایش سهام شناور آزاد باعث افزایش نقدشوندگی سهام می­شود، تایید کرد. همچنین، نتایج این پژوهش در بورس تهران با یافته‌های پژوهش آدلین و پریسینا]9[ در بورس مالزی مبنی بر اینکه افزایش سهام شناور آزاد به افزایش نقدشوندگی بازار کمک می کند، همخوانی دارد. به علاوه، پژوهش قربان نژاد]6[در بورس تهران نشان داد که بین درصد سهام شناور آزاد و نرخ بازده رابطه وجود دارد. از طرف دیگر، پژوهش هونگ فی جین و همکارانش]18[ در بورس چین نشان داد که افزایش سهام شناور آزاد به رسیدن نسبت P/E به سطح مطلوب کمک می کند، اما نتایج این پژوهش نشان داد که بین نسبت P/E و درصد سهام شناور آزاد رابطه منفی و معنی داری وجود ندارد.

 

این پژوهش به دنبال هدفهای زیر بوده است:

1- شناخت میزان تاثیر درصد سهام شناور آزاد روی شاخص‌های نقدشوندگی؛

2- مقایسه شاخص‌های نقدشوندگی در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد و کمتر از آن؛

3- شناخت رابطه بین درصد سهام شناور آزاد و نسبت P/E.

نتایج این پژوهش عبارتند از:

1- درصد سهام شناور آزاد روی تعداد سهام معامله شده، تعداد دفعات معامله، تعداد خریداران سهام و تعداد روزهای معامله تاثیر معنی داری دارد، اما روی ارزش سهام معامله شده تاثیر معنی داری مشاهده نشد.

2- میانگین تعداد سهام معامله شده، میانگین ارزش سهام معامله شده، میانگین تعداد دفعات معامله سهام، میانگین تعداد خریداران سهام و میانگین تعداد روزهای معامله سهام در شرکت‌هایی با حداقل 20% سهام شناور آزاد، بالاتر از شرکت‌هایی با کمتر از 20% سهام شناور آزاد است.

3- بین درصد سهام شناور آزاد و نسبت P/E همبستگی منفی وجود دارد، اما این رابطه معنی دار نیست.

 

1- آیین نامه معاملات در شرکت بورس اوراق بهادار تهران، مصَوب 30/06/1383شورای عالی بورس.

2- زارع،مجید.(1381). بررسی عوامل مؤثر بر قابلیت نقدشوندگی سهام در بورس اوراق بهادار تهران، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه امام صادق)ع(، دانشکده معارف اسلامی و مدیریت.

3- شرکت بورس اوراق بهادار.(1378.(«عوامل تاثیر گذار بر نقدشوندگی در بازارهای نوظهور»، معاونت اقتصادی و توسعه بازار، ش 3، صص 38-1.

4- عبده تبریزی، حسین.(1382). «پدیده سهام شناور آزاد و تعیین حجم مبنا»، مجله بورس،ش60، صص10-20.

5- قانون توسعه ابزارها و نهادهای مالی، مصَوب 25/09/1388مجلس شورای اسلامی.

6- قربان نژاد، کامران.(1385).بررسی رابطه سهام شناور آزاد و نرخ بازده در بورس تهران، پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه شهید باهنر کرمان،دانشکده مدیریت و اقتصاد.

7- مرادزاده فرد، مهدی، رضاپور،نرگس و فرزانی،حجت اله.(1389). «بررسی نقش مدیریت اقلام تعهدی در نقدشوندگی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران»، مجله پژوهشهای حسابداری مالی،ش پیاپی 5، صص 101- 116.

8- مهران فر،محمدرضا.(1384).نکاتی درباره حجم مبنا و ارائه یک پیشنهاد، قابل دسترس از سایت ایران بورسwww.iranbourse.ir

9- Adeline, Paul Raj and Presenna, Nambiar.(2007).Article: KL urged to take steps for greater free float, liquidity levels on bourse ,newspaper international,p:5.http://www.sahamas.net/forum10/4327.html

10- Aitken.michael and comerton-forde, carele.(2002).how should liquidity measured? Pacific - basin, finance journal,11,pp:45-59

11- Brunermeir M.K.and L.H.Pedersen.(2008).market liquidty and funding liquidity,pp:1-53.available from:ssrn

12- Chakrabarti, Rajesh.(2000).market reaction to addition of Indian stock to the MSCI index Dupree college of management, Georgia institute of technology

13-Chan, Kalok, Yue-Cheong Chan and Wai-Ming Fong.(2002).Free Float and Market Liquidity: Evidence from Hong Kong Goverments Intervention, Hong Kong: Published of Department of Finance Hong Kong University of Science &technology,27,pp:179-97.availablefrom http://home.ust.hk/kachan/research/HK-liquidity.pdf.

14- Choridia taraun, R.Roll and A.subrahmanyam.(2008).liquidity and market efficiency,journal of financial economics,vol:87,pp:246-268

15- Economides,Nicholas.(1994).how to enhance market liquidity conference on global quity market,pp:1-13

16- Grossman S.and Hart O.(1980).Take over bids the free rider problem and the theory of the corporation Bell,journal of economics,11,pp:42-64

17- Holmstrom,Bengt and tirole jean.(1993).Market liquidity and performance monitoring, journal of political economy ,vol:101,pp:678-709

18- Hong-fei,jin.,chen zhou-si and pan ji.(2006).An Empirical Study of the Relationship between Free Float Ratio and P/E Ratio in Chinese Stock Market,

journal of management Science and Engineering,.pp:1458-1461.

19- Hong kong stock Exchange.(1998).Free float and market liquidity, Hong kong stock Exchange report.pp: 30-45

20- Ide, Shingo.(2001).Considering the Free Float-Adjustment of the TOPIX:

The Need For a New Index and Possibe Effects of Implementation.

21- Kothare,meeta(1997).the effects of equity issues on ownership structure and stock liquidity: A comparison of rights and public offerings, journal of financial Economics,43,pp:131-148

22- Kyle,albert(1985).continous actions and insider trading economic,53, pp:1315-1335

23- Neumann Robert and Torbon Voetmann.(2001).Float Capitalization Index Weight in Dow Jones Stoxx: Price and Volume Effect,given at the University of Pennsylvania,available from: http://www.wharton.upenn.edu.

 

24- Sheleifer A.and vishny R.(1984).Large shareholders and corporate control,journal of  political economy,94,pp:461-480

25- Wang,Feng hua and Xu, Yexiao,(2004).what determines Chinese stock Returnes?CFA Institute, financial Analysts journal,No:60.