Document Type : Original Article
Authors
1 Assistant professor, Department of Accounting, Faculty of Management, University of Tehran, Tehran, Iran.
2 PhD. Student of Accounting, Faculty of Management, University of Tehran, Tehran, Iran.
Abstract
Keywords
Main Subjects
امروزه، با رقابتیشدن بازار سرمایه و همچنین، پیچیدهشدن هرچه بیشتر بازاری که سرمایهگذاران در آن فعالیت میکنند، تمایز بین شرکتهای درگیر بحران مالی و دارای سلامت مالی، شاید امری ساده نباشد. نسبتهای مالی و تحلیل روندهای آنها، در ادبیات مربوطه، یک راه ساده برای این امر محسوب میشده است؛ برای مثال دربارۀ این موضوع آلتمن ]10[، الگویی را ارائه میکند که در آن از نسبتهایی استفاده میشود که از صورتهای مالی شرکتها استخراج میشوند؛ اما نکته و کلیدواژهای که در ادبیات در سالهای اخیر بدان پرداخته شده است و یکی از مؤلفههای اساسی در امر ادارۀ شرکت و توازن قدرت میان ذینفعان شرکت اعم از مشتریان، سهامداران، مدیران و یا کارکنان و دولت محسوب میشود، راهبری شرکتی است؛ بنابراین، انتظار میرود که راهبری شرکتی تضاد منافع میان مالکان و مدیران را کاهش دهد. میان منافع سهامداران و مدیران طبق رویکرد رفتار فرصتطلبانه، تضاد وجود دارد؛ چراکه توابع مطلوبیت مالکان و مدیران شرکت به یک شکل نیست و از رویدادهای مشابه، به یکسان بهرهمند نمیشوند. عدمتقارن اطلاعاتی میان مالکان و مدیران، باعث ریسک اخلاقی مدیران میشود؛ چراکه سهامداران قادر نیستند تمامی فعالیتهای مالکان را رصد کنند، حتی اگر به لحاظ فیزیکی از شرکت جدا نباشند؛ بهدلیل اینکه به لحاظ ذهنی از مالکان جدا هستند، نمیتوانند این ریسک اخلاقی را به صفر رساند ]27[. این موضوع، مسئلۀ نمایندگی است و حل این مسئله تا حدودی اطمینانخاطر سهامداران را فراهم میکند که مدیران در تلاشاند تا ثروت آنان را به حداکثر برسانند. برای حصول اطمینان از ایفای مسئولیت پاسخگویی شرکتها در قبال افراد ذینفع، باید مراقبت و نظارت کافی بهعمل آید که مستلزم سازوکارهای مناسب است. از جمله این سازوکارها، طراحی و استقرار نظام راهبری شرکتی مناسب در شرکت است ]1[. راهبری شرکتی و ارکان آن، در پی به حداقل رساندن عدمتقارن اطلاعاتیاند تا از طریق آن هزینههای نمایندگی نیز به حداقل برسد. موارد ذکرشده جملگی نشان میدهد راهبری شرکتی، در بحران مالی شرکتها دارای نقش است.
مسئلۀ مربوط به بحران مالی شرکتها از جمله مباحثی است که سرمایهگذاران را دربارۀ بازدهی سرمایهگذاری خود دچار نگرانی میکند. بحران مالی شرکتها موضوعی است که تأثیر زیادی بر تمامی ذینفعان شرکت میگذارد؛ بهخصوص بیاطمینانی مرتبط با بازده یا بازگشت سرمایهگذاری سرمایهگذاران که میتواند شرکت را از دستیابی به منابع محروم سازد. از جمله مواردی که ممکن است شرکتها را به سمت ورطۀ بحران مالی هدایت کند، میتوان به ریسک ناشی از هزینههای نمایندگی اشاره کرد. طبق نظریۀ نمایندگی، شرکت مجموعهای از روابط نمایندگی است که مهمترین این روابط، رابطه میان مالک و مدیر شرکت است. با توجه به جدایی مالکیت از مدیریت، چه از نظر ذهنی و چه از نظر فیزیکی، و با توجه به اینکه توابع مطلوبیت آنها متفاوت است، هزینههای نمایندگی به شرکت تحمیل خواهد شد؛ چراکه این ریسک همواره وجود دارد که نماینده عملی صورت دهد که در راستای منافع مالکان شرکت نباشد. این هزینهها، ریسک بحرانهای مالی را افزایش خواهند داد ]27[. از طرف دیگر، میتوان سازوکارهای راهبری شرکتی را، که عبارت است از مجموعهای از روابط میان هیئتمدیره، سهامداران و سایر ذینفعان و تلاشی است در جهت توازن قدرت میان گروههای ذکرشده، از عوامل بهبود کارایی و عملکرد عنوان کرد ]9[. راهبری شرکتی، ابزار سهامداران، اعتباردهندگان و سایر ذینفعان شرکت است که بهوسیلۀ آن منافع خود را در برابر تهدیدهای موجود از بابت نوسانها و بحرانهای مالی حفظ میکنند. بهعبارتی، راهبری شرکتی، در جهت کاهش تضاد منافع عنوانشده در نظریۀ نمایندگی گام بر میدارد. در ادبیات پژوهش، پژوهشهای متعددی دربارۀ رابطۀ راهبری شرکتی و عملکرد شرکت وجود دارد، اما پژوهشهای انگشتشماری دربارۀ راهبری شرکتی و بحران مالی وجود دارد. همانطور که لاکشان و همکاران ]21[ در پژوهش خود عنوان میکنند، راهبری شرکتی ضعیف، باعث وقوع بحران مالی و در نهایت ورشکستگی خواهد بود ]9[؛ بنابراین، پژوهش حاضر بر آن است تا میزان تأثیر راهبری شرکتی را بر بحران مالی شرکتها بررسی کند. از طرفی، آیا دستورالعمل کنترلهای داخلی که با الزامیکردن دو ضابطۀ راهبری شرکتی (کمیتۀ حسابرسی و حسابرسی داخلی) بهمثابۀ یک سیاستگذاری در امر راهبری شرکتی است و در سال 1391 به تصویب سازمان بورس رسیده است، در افزایش قدرت توضیحدهندگی الگوی بحران مالی، بهواسطۀ بهبود سازوکارهای راهبری شرکت بعد از آن، تأثیر داشته است یا خیر. به عبارت دیگر، با دخیلکردن متغیرهای راهبری شرکتی در الگوی بحران مالی شرکتها، در کنار متغیرهای حسابداری و متغیرهای مربوط به بازار، نقش سازوکارهای راهبری شرکتی بر بحران مالی شرکتها را برآورد کند. همچنین، این مسئله را بررسی کند که آیا نقش ذکرشده، بعد از دستورالعمل کنترلهای داخلی، نسبت به قبل از آن )بهواسطۀ بهبود ارکان راهبری، بعد از دستورالعمل کنترلهای داخلی) بهبود یافته است یا خیر. از اینرو، هدف پژوهش بررسی نقش راهبری شرکتی در بحران مالی شرکتهاست و همچنین دستورالعمل کنترلهای داخلی بهعنوان یک رویداد[1] در این پژوهش مدنظر قرار گرفته است که تأثیر آن بر رابطه میان راهبری شرکتی و بحران مالی شرکتها بررسی شده است.
مبانی نظری و پیشینۀ پژوهش
راهبری شرکتی به مجموع روابط و تقسیم قدرت میان مدیریت اجرایی، هیئتمدیره، سهامداران و دیگر ذینفعان شرکت گفته میشود که از یکسو شامل روشهای نظارت هیئتمدیره بر نحوۀ ادارۀ شرکت بهوسیلۀ مدیریت اجرایی بوده است و از سوی دیگر، به چگونگی پاسخگویی اعضای هیئتمدیره به سهامداران و شرکت مربوط میشود ]3[. همچنین، راهبری شرکتی را میتوان به این صورت تعریف کرد که راهبری شرکتی، مجموعهای از مسئولیتهای امانی و مدیریتی است که اعضای هیئتمدیره، مدیران اجرایی و مالکان شرکت را در فضایی وسیعتر احاطه کرده است و این فضا از مجموعهای از نیروهای قانونی، مقرراتی، رقابتی، اقتصادی، اخلاقی و دیگر نیروهای اجتماعی تشکیل شده است ]19[. البته که از مفهوم راهبری شرکتی، تعاریف متعدد دیگری نیز ارائه شده است، اما تمامی اینها و تعاریف یادشده، گویای نقش راهبری شرکتی در کاهش یا تعدیل مشکلات نمایندگی ناشی از تضاد منافع میان مالکان و مدیران است.
راهبری شرکتی همچنین، ساختاری برای تدوین اهداف شرکت و راههای دستیابی به اهداف تلقی میشود و نیز چگونگی ارزیابی و نظارت بر عملکرد را شامل میشود. از شاخصهایی که بهمنظور ارزیابی حمایت از سرمایهگذاران، میتوان به آنها اشاره کرد، عبارتاند از: میزان افشای معاملات با اشخاص وابسته، تعریف مسئولیتهای مدیران و سهامدار کنترلکننده، سهولت پیگرد قانونی مدیران، جایگاه کمیتۀ حسابرسی، دسترسی سهامداران به اطلاعات شرکت و وضع جرایم برای معاملات مبتنی بر اطلاعات نهایی ]9[. این شاخصها عناصر اساسی مورد تأکید در نظام راهبری شرکتی هستند. در ادامه، توضیح مختصری در مورد بحران مالی و دستورالعمل کنترلهای داخلی ارائه خواهد شد و سپس به توجیه روابط میان آنها خواهیم پرداخت.
از منظر اقتصادی، بحران مالی را میتوان به زیاندهبودن شرکت تعبیر کرد یا میتوان گفت زمانی که نرخ بازده شرکت، کمتر از نرخ هزینۀ سرمایۀ شرکت باشد، شرکت در ورطۀ بحران مالی تلقی خواهد شد. به هر حال، در قانون تجارت ایران به صراحت در مورد «بحران مالی شرکتها» صحبتی به میان نیامده است، اما در ماده 141 قانون تجارت ایران، اشارهای به موضوع تصمیمگیری سهامداران در مورد بقا یا انحلال شرکت شده است. در ماده 141 اصلاحیه قانون تجارت مصوب سال 1347 آمده است: «اگر بر اثر زیانهای وارده حداقل نصف سرمایۀ شرکت از میان برود، هیئتمدیره مکلف است بلافاصله مجمع عمومی فوقالعاده صاحبان سهام را دعوت کند تا موضوع انحلال یا بقای شرکت مورد شورا واقع شود. هرگاه مجمع مزبور رأی به انحلال شرکت ندهد، باید در همان جلسه و با رعایت مقررات ماده 6 این قانون سرمایه شرکت را به مبلغ سرمایۀ موجود کاهش دهد». با توجه به ماده قانونی یادشده، شرکتها در صورتی که نیمی از سرمایۀ خود، دارای زیان انباشته باشند، به لحاظ اینکه موضوع انحلال شرکت در مجمع عمومی فوقالعادۀ صاحبان سهام مطرح میشود، دچار بحران مالی تلقی میشوند ]2[.
دستورالعمل کنترلهای داخلی، در راستای حمایت از حقوق سرمایهگذاران، پیشگیری از وقوع تخلفات و نیز ساماندهی و توسعۀ بازار شفاف و منصفانۀ اوراق بهادار، این دستورالعمل در تاریخ 16/02/1391 در 18 ماده و 2 تبصره به تصویب هیئتمدیرۀ سازمان بورس و اوراق بهادار رسیده است. رعایت مفاد این دستورالعمل، از تاریخ ابلاغ آن، برای ناشران پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران الزامی شدهاست. لازم به توضیح است مطالب عنوانشده در ادامه، از متن دستورالعمل کنترلهای داخلی استخراج شده است.
این دستورالعمل، چارچوبی برای کنترلهای داخلی شرکتهای پذیرفتهشده در سازمان بورس و اوراق بهادار ارائه میدهد و سیستم کنترلهای داخلی را دربرگیرندۀ سیاستها، رویهها، وظایف، فعالیتها و سایر جنبههایی معرفی میکند که در مجموع:
الف) به حصول اطمینان معقول از اینکه از منابع و داراییهای شرکت در برابر اتلاف، تقلب، و سوءاستفاده محافظت میشود، کمک کند.
ب) به حصول اطمینان معقول از اینکه عملیات شرکت، کارا و اثربخش انجام میشود، کمک کند.
ج) به حصول اطمینان معقول از کیفیت گزارشگری مالی کمک کند. این امر مستلزم بهکارگیری فرایندها و نگهداری مستندات مناسب برای انتقال اطلاعات قابل اتکا، مربوط و بهموقع است.
د) به حصول اطمینان معقول از رعایت قوانین و مقررات مربوط و همچنین، رعایت سیاستهای داخلیِ مرتبط با کسب و کار بهوسیلۀ مدیران و کارکنان شرکت کمک کند.
همچنین، تصریح میشود که سیستم کنترل داخلی هر شرکت با توجه به اندازه و نوع فعالیت هر شرکت متفاوت است، ولی این سیستم باید در هر شرکت بهگونهای طراحی، مستقر، اجرا و مستندسازی شود که دربرگیرندۀ محیط کنترلی، ارزیابی خطرپذیری، فعالیتهای کنترلی، اطلاعات و ارتباطات و نظارت باشد.
بر اساس نظریۀ نمایندگی، که به بررسی روابط کارفرما و نماینده میپردازد، شرکت، شبکهای از روابط قراردادی است. مهمترین روابط نمایندگی، رابطه بین مدیران و مالکان شرکت است. قاعده به این صورت است که لزوما منافع مالکان در راستای منافع مدیران شرکت قرار نمیگیرد. این امری طبیعی است که بین منافع مالکان و مدیران تضاد منافع وجود داشته باشد؛ چرا که طرفین این رابطه قراردادی، توابع مطلوبیت متفاوتی نیز دارند و از رویدادهای مشابه به یک شکل بهره نمیبرند. این تضاد منافع، هزینههای نمایندگی را به شرکت تحمیل میکند ]27[. تلاش راهبری شرکتی و اجزای آن، در جهت کاهش این هزینهها و کاهش ریسک اخلاقی مدیران است که یکی از پیامدهای عدمتقارن اطلاعاتی است و خود این عدمتقارن پیامد جدایی مالکیت از مدیریت است.
همانطور که در پژوهشهای دیگر نیز مورد توجه قرار گرفته است، زمانی که مدیران شرکت، در شرایطی که شرکت درگیر و دچار بحران مالی است، سازوکارهای راهبری شرکتی، جزئی حیاتی در این موضوع قلمداد میشوند ]15[. ریسک اخلاقی مدیریت، در ورطۀ بحران مالی، محتمل است و بنابراین، برای کنترل آن سازوکارهای راهبری شرکتی نقشی اساسی در وقوع بحران مالی ایفا میکنند. یعنی شماری از سازوکارهای راهبری شرکتی وجود دارد که باعث کاهش هزینههای نمایندگی (و به طبع آن کاهش خطرپذیری) شده و میتواند به شرکت، در ورطه بحرانهای مالی کمک کند و حافظ منافع سهامداران باشد. به عبارتی دیگر، راهبری شرکتی، مجموعهای بههم پیوسته از سازوکارهای کنترلی داخلی و خارجی است که سهامداران را قادر میسازد تا نسبت به شرکت، اعمال نظارت کنند و نسبت به بازدهی سرمایه خود و افزایش ارزش شرکت اطمینان یابند ]15[. همچنین، در راهبری شرکتی، به موضوعاتی نظیر نقش سهامداران و روابط آنها و کنترل مناسب شرکتها، مسئولیت پاسخگویی هیئتمدیره، بهبود عملکرد و اثربخشی هیئتمدیره، نقش کمیتههای تخصصی نظیر کمیتۀ حسابرسی، کمیتۀ تعیین دستمزد و پاداش، نقش حسابرسان و نظام حسابداری و کنترلهای داخلی، استقلال هیئتمدیره، وجود توازن قوای مطلوب در سطح هیئتمدیره و استفاده از اعضای غیرموظف و حفظ منافع تمامی ذینفعان، تأکید شده است و استفاده از سازوکارهای بیانشده، موجب ثبات و امنیت در واحدهای اقتصادی میشود. ایجاد استانداردها و محدودیتهای هدفمند برای هدایت و کنترل مؤسسات به نحوی که بتواند حافظ منافع تمام ذینفعان شود، باعث کاهش هزینهها و ریسک میشود و منافع آنها را حفظ میکند. این شرایط موجب میشود واحدهای اقتصادی، در شرایط بحرانی عملکرد و واکنش مناسبتری برای عبور از وضعیت نامطلوب داشته باشند و از شرایط بحران مالی تا اندازۀ قابل توجهی مصون بمانند ]11[. راهبری شرکتی قوی در شرکتها، از جمله مهمترین ابزار جلوگیری از فساد محسوب میشود. طبق مطالعات صورتگرفته، با ضعف راهبری شرکتی، فساد مالی افزایش و بهدنبال آن سرمایهگذاری مستقیم داخلی و خارجی تنزل، مخارج دولت افزایش و رشد اقتصادی کاهش مییابد ]23[.
از طرفی دیگر، از جمله اهداف پژوهش بررسی نقش دستورالعمل کنترلهای داخلی سازمان بورس و اوراق بهادار، بر نظام راهبری شرکتی شرکتهاست. دستورالعمل کنترلهای داخلی مصوبه اردیبهشت ماه سال 1391 ، به لحاظ اینکه برخی از اصول و استانداردهای پایهای مربوط به راهبری شرکتی را برای شرکتهای پذیرفتهشده الزامی میکند، میتوان به نوعی قانونگذاری در امر راهبری شرکتی دانست. پس میتوان اینگونه اظهار کرد از آنجاکه در این دستورالعمل، به دو سازوکار، یعنی کمیتۀ حسابرسی و حسابرسی داخلی، توجه ویژهای شده است، این دستورالعمل از مصادیق بارز نظارت و سیاستگذاری در امر راهبری شرکتی است و میتوان دستورالعمل کنترلهای داخلی را تلاشی در جهت ارائۀ ساختاری برای بهبود نظام راهبری شرکتی شرکتها دانست.
در این دستورالعمل، برخی از اصول راهبری شرکتی موردنظر بورس و اوراق بهادار تهران لحاظ شده است. برای مثال، مطابق با ماده 17 از فصل سوم دستورالعمل کنترلهای داخلی، حسابرس مستقل شرکت موظف است در گزارش خود به مجمع عمومی صاحبان سهام، در خصوص استقرار و به کارگیری سیستم کنترلهای داخلی مناسب و اثربخش توسط شرکت، با توجه به چارجوب کنترلهای داخلی ذکرشده در فصل دوم این دستورالعمل، اظهار نظر کند. علاوه بر این در این ماده آمده است: «علاوه بر این، در صورتی که نقاط ضعف بااهمیتی در سیستم کنترلهای داخلی حاکم بر گزارشگری مالی شرکت وجود داشته باشد، ولی در گزارش کنترلهای داخلی هیئتمدیره افشا نشده باشد یا افشای آن ناقص باشد، این موضوع باید در گزارش حسابرس تصریح و نسبت به اثرات آن بر دستیابی شرکت به اهداف تعیینشده موضعگیری شود» ]5[. مطابق با ماده 10 از فصل دوم همان دستورالعمل، مدیریت ارشد شرکت باید کمیتۀ حسابرسی را زیر نظر هیئتمدیره شرکت تشکیل دهد. کمیتۀ حسابرسی، که ریاست آن به عهدۀ عضو غیرموظف هیئتمدیره در شرکت است، نقشی مشاورهای برای هیئتمدیره دارد. وظایف کمیتۀ حسابرسی شامل اطمینانیافتن از نظامهای کنترلی است. نظریۀ نمایندگی، بهوجود آمدن کمیتۀ حسابرسی را ابزاری برای کاهش هزینههای نمایندگی و بهبود کنترلهای داخلی در نظر میگیرد و آن را وسیلۀ نظارتی اثربخشی برای بهبود روابط نمایندگی معرفی میکند. از اینرو، کمیتۀ حسابرسی که وظیفۀ نظارت بر حسابرسان داخلی را نیز عهدهدار است، برای پیادهسازی سازوکارهای راهبری شرکتی، رکنی حیاتی محسوب میشود. علاوه برآن، مطابق با ماده 10 فصل دوم این دستورالعمل، تشکیل واحد حسابرسی داخلی، زیر نظر کمیتۀ حسابرسی، الزامی گشته است. حسابرسی داخلی، بهعنوان یک فعالیت بیطرفانه و شهادتدهی تعریف شده است که بهدنبال افزایش اثربخشی عملیات سازمان و فرآیندهای کنترل، راهبری و مدیریت ریسک است. حسابرسان داخلی بخش جدانشدنی از راهبری شرکتی هستند و تخصص آنها در کنترل های داخلی، نقش عمدهای در اطمینان بخشی، در مورد قابلیت اتکای صورتهای مالی ایفا میکند. فرایند راهبری شرکتی بر حفظ و توسعۀ کفایت حسابرسی داخلی اثربخش، برای حفاظت از داراییها در برابر آسیب یا سرقت تأکید میکند. در این راستا، راهبری شرکتی سازوکاری برای نظارت بر فعالیتها، سیاستها و تصمیمات مدیریت، برای دستیابی به اهداف شرکت است. در بیشتر کشورها، این هیئتمدیره است که قدرت ادارهکردن شرکت را دارد که این قدرت بهوسیلۀ محدودیتهای خاصی محدود میشود که جزء ابزارهای راهبری شرکتی است. من جمله مهمترین این ابزارها، کنترلهای داخلی است ]5[. با توجه به تأثیر حسابرسی داخلی، بر کنترلهای داخلی، نقش حسابرسی داخلی در نظام راهبری شرکتی انکارناپذیر است. با توجه به این مطالب و با توجه به اینکه راهبری شرکتی، نقشی انکارناپذیری در بحران مالی شرکتها دارد و نظر به اینکه دستورالعمل کنترلهای داخلی نیز تلاشی در جهت بهبود نظام راهبری شرکتهاست؛ بنابراین، انتظار میرود که بعد از تصویب و لازمالاجراشدن دستورالعمل کنترلهای داخلی، نظام راهبری شرکتی شرکتها بهبود یابد و گرچه در گرفتارشدن شرکتها در بحرانهای مالی دارای نقشی اساسی است، این نقش بهواسطۀ تصویب دستورالعمل کنترلهای داخلی تقویت میشود.
الگوهای مربوط به بحران مالی و ورشکستگی، از زمان پژوهشی که بیور ]12[ انجام داد، توجهات زیادی را به خود معطوف کرده است. او در پژوهش خود با عنوان «نسبتهای مالی، بهعنوان پیشبینیکنندگان ورشکستگی»، از روش آزمون مقایسۀ زوجی و تحلیل تکمتغیره، و نسبتهای مالی همچون، خالص جریانهای نقدی به بدهی، سود خالص به جمع داراییها، جمع بدهیها به جمع داراییها، سرمایه درگردش به جمع داراییها و نسبت جاری، برای تمایز بین شرکتهای موفق و شکستخورده استفاده کرده است. روش مورد استفادۀ بیور، آزمون مقایسۀ زوجی بوده است و نتایج پژوهش وی در برگیرندۀ این است که میانگین[2] هرکدام از این نسبتهای مالی، برای شرکتهای ورشکسته یا با سلامت مالی، بزرگتر یا کوچکتر است. آلتمن ]10[ اما، با بسط پژوهش بیور، الگویی چندمتغیره را طراحی کرد. نمونۀ مورد استفادۀ آلتمن، شامل 66 شرکت طی سالهای 1946 تا 1965 است که در دوگروه ورشکسته و با سلامت مالی (هرگروه شامل 33 شرکت) بهمنظور مقایسه، طبقه بندی شدهاند. نتیجۀ پژوهش وی، ارائۀ الگویی از ورشکستگی با استفاده از نسبتهای مالی است، الگویی که در ادبیات ورشکستگی و بحران مالی بسیار بدان پرداخته شده است ]15[.
مارک زیمسکی ]29[ در پژوهشی با عنوان «روششناسی برآورد الگوهای پیشبینی بحران مالی»، با استفاده از تحلیل پروبیت 40 شرکت ورشکسته و 800 شرکت غیرورشکسته را طی سالهای 1972 تا 1978 بررسی کرد و از نسبتهای بازده داراییها، اهرم مالی و نقدینگی استفاده کرد و توانست به الگویی با دقت بالا در پیشبینی ورشکستگی دست یابد. پژوهشهای بیشماری تلاش کردند در جهت پیشبینی ورشکستگی الگوهای متفاوتی ارائه کنند که بهصورت کلی این الگوها را در سه گروه الگوهای آماری، نظری و هوش مصنوعی طبقهبندی کرد. تمرکز الگوهای آماری برنشانههای ورشکستگی است که از صورتهای مالی بهدست میآید. این الگوها ممکن است یکمتغیره یا چندمتغیره باشند و از روشهای الگوسازی استاندارد کلاسیک استفاده کنند. دربارۀ الگوهای آماری، شاموی ]24[، باب جدیدی در مسیر توسعۀ الگوهای پیشبینی ورشکستگی گشود. به این ترتیب که وی از الگوی ریسک و ترکیبی از متغیرهای حسابداری و بازار، ازجمله نسبت سود حسابداری به کل بدهیها، نسبت بدهی به دارایی، ارزش بازار شرکت، صرف ریسک و ریسک، برای پیشبینی ورشکستگی استفاده کرد. نتایج پژوهش وی نشان میدهد الگوی ترکیبی (ترکیب متغیرهای حسابداری و بازار) میتواند با دقت بیشتری نسبت به الگوهای حسابداری ورشکستگی را پیشبینی کند ]8[.
فیچ و اسلزاک ]17[ در پژوهشی به بررسی رابطه بین راهبری شرکتی و ورشکستگی بین سالهای 1992 تا 2000 پرداختند. آنها از الگوی آلتمن ]10[ به همراه نسبت دفعات پوشش بهره بهعنوان معیاری برای ورشکستگی استفاده کردند. نتایج حاصل از پژوهش آنها نشان میدهد استقلال هیئتمدیره، اثری منفی در احتمال وقوع ورشکستگی ایفا میکند. نتایج پژوهش فیچ و اسلزاک ]17[ نشان داد شرکتهای با درصد بالای اعضای غیرموظف هیئتمدیره و مالک – مدیران، کمتر در معرض ورشکستگی قرار دارند. بسیاری از پژوهشها به این نتیجه رسیدهاند که اندازۀ هیئتمدیره، با احتمال وقوع تقلب به صورت مستقیم در ارتباط است ]17[؛ بهگونهای که هیئتمدیرۀ کوچکتر، کاراتر و هزینههای فرایند تصمیمگیری با اندازۀ کوچکتر هیئتمدیره، کمتر خواهد بود. جنسن ]18[ عنوان میکند هیئتمدیرۀ کوچکتر، از بهرهوری بالاتری برخوردار است. فیچ و اسلزاک ]17[ در پژوهشی به این نتیجه دست یافتند که هیئتمدیرۀ کوچکتر و با استقلال بیشتر، با احتمال وقوع ورشکستگی رابطۀ منفی دارند. اوزون و همکاران ]26[ نیز از احتمال کمتر وقوع تحریف در صورتهای مالی، در صورتی که هیئتمدیرۀ شرکت کوچک باشد، بهعنوان نتایج پژوهش خود یاد میکنند. بر اساس پژوهش یرماک ]28[ نیز که بین سالهای 1984 تا 1991 صورت گرفته است، رابطه بین ارزش شرکت (شاخص کیوتوبین بهعنوان معیار ارزش شرکت مورد مطالعه بوده است) و اندازۀ هیئتمدیره بررسی شده است که نتایج حاصل از آن حاکی از عملکرد بهتر شرکت با اندازۀ هیئتمدیرۀ کوچکتر است.
البته پژوهشهایی نیز دربارۀ اندازۀ هیئتمدیره صورت گرفته است که نتایج مغایر با یافتههای پژوهشهای پیشگفته است. برای مثال میتوان به پژوهش سیمسون و گلیسن ]25[ اشاره کرد. در این مطالعه مطرح میشود گرچه اندازۀ هیئتمدیره کوچکتر ممکن است که منافع سهامداران را در راستای منافع هیئتمدیره قرار دهد، اما ممکن است به واسطۀ این موضوع، شرکت با تصمیمات مخاطرهآمیز هیئتمدیره، در معرض ریسک ورشکستگی قرار گیرد. همچنین، عنوان میکنند که تأثیر اندازۀ هیئتمدیره با سازوکارهای کنترلی شرکت مشهود نیست. دالتون و همکاران ]16[ در مقالهای عملی ترویجی در مورد عملکرد شرکت و اندازۀ هیئتمدیره عنوان میکنند که اجماع نظری در پژوهشهای پیشین صورتگرفته، بین اندازۀ هیئتمدیره و عملکرد شرکت وجود ندارد.
چانگ ]14[ رابطه بین ویژگیهای راهبری شرکتی در شرکتهای درماندۀ مالی در کشور تایوان را بررسی کرد و به این نتیجه رسید که شرکتهای دارای استقلال هیئتمدیره (شرکتهای دارای درصد بالای اعضای غیرموظف هیئتمدیره) نسبت به شرکتهای دارای درصد پایین اعضای غیرموظف هیئتمدیره، کمتر دچار بحران و درماندگی مالی میشوند. نتایج پژوهش وی همچنین نشان میدهد یک رابطۀ مثبت بین اندازۀ هیئتمدیره و درماندگی وجود دارد ]9[. لاجیلی و زگال ]20[ به این نتیجه رسیدند که شرکتهای دارای بحران مالی و درماندگی مالی، علاوه بر دارابودن شاخصهای سلامت مالی و تجاری پایینتر، دارای چرخش هیئتمدیرۀ بیشتر و همچنین، دورۀ تصدی کمتر اعضای غیرموظف هیئتمدیره بودهاند ]9[. لاکشان و همکاران ]21[ نشان دادند سازوکارهای راهبری شرکتی از طریق اعمال کنترل بر شرکت میتوانند نقش مناسبی در کاهش ریسک ورشکستگی ایفا کنند و وجود راهبری شرکتی مناسب با احتمال وقوع ورشکستگی رابطۀ منفی دارد. آنها که از الگوی رگرسیون لوجیت، برای آزمون فرضیههای پژوهش خود استفاده میکردند، بهصورت تجربی نشان دادند که مالکیت نهادی و حضور کمیتۀ حسابرسی (راهبری شرکتی) دارای رابطۀ منفی با ورشکستگی است. همچنین، برانو و همکاران ]13[ نشان دادند، شرکتهای با راهبری شرکتی بهتر، هزینۀ بدهی کمتر و اعتبار بیشتری دارند و احتمال ورشکستگی آنها در سطح پایینتری ارزیابی می شود.
چان و همکاران ]15[ در پژوهش خود، با بررسی تعداد 268 شرکت ورشکسته و غیرورشکسته، به این نتیجه دستیافتند که سازوکار راهبری شرکتی، معیاری با اهمیت در ورشکستگی شرکتها قلمداد میشود. آنها که از الگوی رگرسیون لوجیت، پروبیت و سوروایوال برای آزمون فرضیههای خود استفاده میکردند، دوره زمانی پژوهش خود را به دو بازه زمانی قبل و بعد از قانون ساربنز- اکسلی تقسیم کردند تا این مورد را آزمون کنند که نقش متغیرهای راهبری بعد از قانون ساربنز- اکسلی نسبت به قبل از آن، در مورد وقوع ورشکستگی، بیشتر شده است. نتایج تجربی حاصل از تجزیه و تحلیلهای انجامشدۀ آنها نشان داد قدرت پیشبینیکنندگی متغیرهای راهبری شرکتی، بعد از قانون ساربنز- اکسلی نسبت به قبل از آن، بیشتر شده است. حال تا به اینجا تعدادی از پژوهشهای خارجی درمورد راهبری شرکتی و نقش آن در ورشکستگی بیان و بهصورت مختصر بدانها پرداخته شد. در ادامه، به چند مطالعۀ صورتگرفته در این حوزه در داخل کشور خواهیم پرداخت.
طالبنیا، جهانشاد و پورزمانی ]6[، به بررسی کارایی متغیرهای مالی و اقتصادی در پیشبینی بحران مالی شرکتها پرداختند. در این پژوهش ساختار مالکیت موجود و نظریۀ راهبری شرکتی در ایران آزمون شده است. با استفاده از آزمون تحلیل رگرسیون لوجیت، هیچگونه نتیجۀ معنادار آماری در مورد ارتباط متغیرهای ساختار مالکیت، ویژگیهای هیئتمدیره و اظهارنظر حسابرس با احتمال وقوع بحرانهای مالی حاصل نشد.
در پژوهشی که عثمانی، جاوید و رحیمی ]7[ انجام دادهاند، به بررسی تأثیر بازدارندگی سازوکار راهبری شرکتی از درماندگی مالی شرکتها پرداخته شده است. در این پژوهش، میزان درماندگی مالی بر اساس الگوی z آلتمن طبقهبندی شده و از رگرسیون لوجستیک برای آزمون فرضیهها استفاده شده است. یافتههای پژوهش نشان داد در کل دوره و در تکتک سالهای پژوهش رابطۀ معنادار و منفی بین درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیره و درماندگی مالی وجود دارد و یافتهها همچنین، رابطۀ قابل توجه و معناداری را بین درصد مالکان نهادی و نوع حسابرس با درماندگی مالی نشان نداد. ستایش و منصوری ]4[، در پژوهش خود به بررسی مقایسهای اثر تمرکز مالکیت، سهام شناور آزاد، نوع حسابرس و درصد مدیران غیرموظف در شرکتهای درمانده و با سلامت مالی پرداختند. نتیجۀ پژوهش آنان نشان میداد پایینبودن درصد مدیران غیرموظف یکی از دلایل درماندگی مالی شرکتها در کل سالهای مورد مطالعه بوده است. در مقابل متغیر نوع حسابرس در هیچیک از سالهای مذکور، در جلوگیری از درماندگی مالی شرکتها معنادار نبوده است.
مشکیمیقاوی و سعادت ]9[ در پژوهش خود به بررسی اثر برخی سازوکارهای راهبری شرکتی بر احتمال ورشکستگی شرکتها پرداختهاند. آنها در پژوهش خود با عنوان «بررسی رابطۀ حاکمیت شرکتی با احتمال وقوع ورشکستگی در شرکتهای پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار تهران» با بررسی 40 شرکت درماندۀ مالی و 75 شرکت با سلامت مالی به این نتیجه رسیدند که بین اندازۀ مدیران غیرموظف هیئتمدیره و همچنین، میزان پاداش هیئتمدیره با احتمال وقوع ورشکستگی شرکتها رابطۀ منفی معناداری وجود دارد.
در این پژوهش، دستورالعمل کنترلهای داخلی، بهعنوان رویدادی تلقی میگردد که نظام راهبری شرکتی شرکتها بهواسطۀ آن بهبود خواهند یافت. دستورالعمل کنترلهای داخلی مصوبه سال 1391، با بهکارگیری و الزام دو رکن راهبری شرکتی، یعنی کمیتۀ حسابرسی و حسابرسی داخلی، در پی بهبود ساختار راهبری شرکتی است، اما در ادبیات مربوط، تأثیر این رویداد در نظر گرفته نشده است. نقش کمیتۀ حسابرسی، حسابرسی داخلی و کنترلهای داخلی را سلیمانی و مقدسی ]5[ در بهبود نظام راهبری شرکتها بررسی کردهاند. در مقالۀ یادشده بحث میشود که سازوکار راهبری شرکتی باید مبتنی بر اقدامات نظارتی و انگیزشی مدیریت برای دستیابی به اهداف شرکت باشد. اصول راهبری شرکتی و آییننامههای ارائهشده از طرف سازمان بورس اوراق بهادار و سایر سازمانهای حرفهای بهدنبال بهبود کیفیت و شفافیت گزارش حسابرس مستقل و وظیفۀ حسابرس داخلی هستند. کمیتۀ حسابرسی نیز که متشکل از اعضای غیرموظف هیئتمدیره و مدیران شرکت است، مسئولیت نظارت بر راهبری شرکت، فرایند گزارشگری مالی، ساختار کنترلهای داخلی و حسابرسی داخلی را به عهده دارد. مشاهده میشود که کمیتۀ حسابرسی و حسابرسی داخلی، که از ارکان اصلی نظام راهبری شرکتی شرکتها محسوب میشوند، در دستورالعمل کنترلهای داخلی مصوبه سال 1391 هیئتمدیرۀ سازمان بورس و اوراق بهادار، الزامی گشتهاند؛ بنابراین انتظار میرود که این مصوبه قدمی در جهت بهبود ساختار راهبری شرکتی شرکتهای پذیرفتهشده باشد و همچنین، انتظار میرود تأثیر تبیینشدۀ راهبری شرکتی بر بحران مالی شرکتها، بعد از رویداد تصویب دستورالعمل شدت پیدا کند. لازم به توضیح است که این مورد در ادبیات پژوهش نادیده گرفته شده است.
فرضیههای پژوهش
بر اساس مبانی نظری و پیشینۀ پژوهش، فرضیههای پژوهش بهصورت زیر تدوین میشوند:
فرضیۀ 1: سازوکارهای راهبری شرکتی تأثیر منفی معناداری بر بحران مالی شرکتها دارند.
فرضیۀ 2: کارایی الگوی بحران مالی، با خروج متغیر راهبری شرکتی بهطور معناداری کاهش مییابد.
فرضیۀ 3: تأثیر سازوکار راهبری شرکتی بر بحران مالی شرکتها، بعد از دستورالعمل کنترلهای داخلی، نسبت به قبل از آن، به طور معناداری بیشتر شده است.
روش پژوهش
الگوی پژوهش و نحوۀ اندازهگیری متغیرها
برای آزمون فرضیۀ اول پژوهش، الگوی پژوهش، البته با توجه به ادبیات موضوع و مبانی نظری پیشگفته بهصورت رابطۀ (1) است ]15[:
رابطۀ(1) |
که در آن :
FD: شاخص بحران مالی، در صورتی که شرکت مشمول ماده 141 اصلاحیه قانون تجارت مصوب سال 1347 باشد]2[ یک، در غیر این صورت صفر- متغیر وابسته
GIndex: شاخص راهبری شرکتی- متغیر مستقل
Altman: شاخص ورشکستگی آلتمن- متغیر کنترل
RI-RM: بازده هر شرکت به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار- متغیر کنترل
Sigma: انحرافمعیار اجزا خطا رگرسیون بازده ماهانۀ هر سهم بر بازده شاخص در سال 1t-، برای هر شرکت در سال t- متغیر کنترل
RSize: لگاریتم اندازۀ هرشرکت به اندازۀ کل بازار- متغیر کنترل
Lev: نسبت مجموع بدهیهای شرکت به کل داراییها (اهرم مالی شرکت)- متغیر کنترل
Liq: نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری (نقدینگی)- متغیر کنترل
Roa: نسبت سود خالص به مجموع داراییها (بازده داراییها)- متغیر کنترل
ε: خطای برآورد
برای آزمون فرضیۀ اول الگوی ارائهشده برای بازه زمانی بین سالهای 1386 تا 1395 برآورد خواهد شد.
الگوی ارائهشده برای آزمون فرضیۀ دوم به شرح رابطۀ (2) است:
رابطۀ (2) |
برای آزمون فرضیۀ دوم، الگوی ارائهشده (خروج متغیر شاخص راهبری شرکتی از الگوی ارائهشده برای آزمون فرضیۀ اول) در بالا برای بازه زمانی بین سالهای 1386 تا 1395 برآورد میشود. در راستای پژوهش اولسن ]22[ نیز، کاهش کارایی الگوی نقش راهبری شرکتی در بحران مالی با خروج متغیر راهبری شرکتی، بهواسطۀ افزایش خطای نوع اول و نوع دوم اندازه گیری میشود که بهصورت رابطۀ (3) و (4) تعریف میشوند:
رابطه (3) |
|
رابطۀ (4) |
که در آن تعداد Nin,1 شرکتهای دارای بحران مالی است که به اشتباه شرکتهایی با سلامت مالی تشخیص داده شدهاند.
Nin,2تعداد کل شرکتهای دارای بحران مالی
Nin,3تعداد شرکتهای با سلامت مالی که به اشتباه دارای بحران مالی تشخیص داده شدهاند.
Nin,4تعداد کل شرکتهای با سلامت مالی
به عبارتی الگوی پژوهش یکبار با وجود متغیر GIndex و بار دیگر بدون آن برآورد شده و خطای نوع اول و دوم بهمنظور اندازهگیری کارایی الگوی بحران مالی، با هم مقایسه خواهند شد.
برای آزمون فرضیۀ سوم پژوهش نیز، رابطۀ (5) استفاده خواهد شد:
رابطۀ(5) |
در این الگو، متغیر مجازی (D1) تعریف شده است که برای بازه زمانی بعد از دستورالعمل کنترلهای داخلی یک، و برای بازه زمانی قبل از دستورالعمل صفر اختیار کرده است. حال اگر ضریب حاصل ضرب این متغیر مجازی در متغیر راهبری شرکتی معناداری داشته باشد، میتوان اینگونه نتیجهگیری کرد که دستورالعمل کنترلهای داخلی بر رابطه بین سازوکار راهبری شرکتی و بحران مالی، خواه بهصورت تضعیف یا تشدید این رابطه اثرگذاری دارد. در حقیقت، اینجا دستورالعمل کنترلهای داخلی بهعنوان یک متغیر تعدیلگر وارد رابطه میشود و درصورتی که معناداری داشته باشد، بر رابطه مابین راهبری شرکتی و بحران مالی شرکتها (با توجه به علامت ضریب خواه به صورت مثبت یا منفی) اثرگذار خواهد بود.
متغیرهای پژوهش
بحران مالی شرکت - متغیر وابسته
با استناد به ماده 141 اصلاحیه قانون تجارت، اگر بر اثر زیانهای وارده، حداقل نصف سرمایۀ شرکت از میان برود، هیئتمدیره مکلف است بلافاصله مجمع عمومی فوق العاده صاحبان سهام را دعوت کند تا موضوع انحلال یا بقای شرکت مورد شور واقع شود؛ بنابراین، با توجه به ماده قانونی یادشده، شرکتها در صورتی که نیمی از سرمایۀ خود، دارای زیان انباشته باشند، به لحاظ اینکه موضوع انحلال شرکت در مجمع عمومی فوقالعاده صاحبان سهام مطرح میشود، دچار بحران مالی تلقی میشوند [2]. متغیر وابستۀ این پژوهش، بحران مالی شرکتهاست، که با توجه به روششناسی پژوهش، در صورتی که شرکت دارای بحران مالی باشد یک، و در غیر این صورت صفر میشود.
متغیرهای توضیحی الگو، به سه دسته متغیرهای راهبری شرکتی، حسابداری و بازار تقسیم و بهصورت زیر تعریف میشوند:
راهبری شرکتی- متغیر مستقل
شاخص راهبری شرکتی، با استفاده از روش تاپسیس، شاخصی بهمنظور رتبهبندی شرکتهای نمونه بر اساس راهبری شرکتی ساخته شده است. شاخص مزبور از پنج معیار اندازۀ هیئتمدیره، استقلال هیئتمدیره، دوگانگی وظایف مدیرعامل، مالکیت نهادی و حسابرس مستقل تشکیل شده است.
الگوی تاپسیس را هوانگ و یون در سال 1981 پیشنهاد کردند. این الگو یکی از بهترین الگوهای تصمیمگیری چندشاخصه است و از آن استفادۀ زیادی میشود. در این روش m گزینه بهوسیلۀ n شاخص، ارزیابی میشود. اساس این شیوه بر این مفهوم استوار است که گزینۀ انتخابی باید کمترین فاصله را با راهحل ایدهآل مثبت (بهترین حالت ممکن) و بیشترین فاصله را با راهحل ایدهآل منفی (بدترین حالت ممکن) داشته باشد. فرض بر این است که مطلوبیت هر شاخص، بهطور یکنواخت افزایشی یا کاهشی است.
معیارهای مورد استفاده در سنجش شاخص راهبری شرکتی به شرح زیر تعریف عملیاتی می شوند:
رابطۀ(6) |
شرکتهایی که بر اساس این شاخص رتبۀ حاکمیت شرکتی بزرگتر و نزدیک به یک دارند، نسبت به سایر شرکتها از سازوکارهای حاکمیت شرکتی مطلوبتری برخوردار هستند.
شاخص ورشکستگی آلتمن- متغیر کنترل
متغیر حسابداری الگوی بحران مالی، شاخصی است که آلتمن ]10[ ارائه کرده است. این شاخص، که بهعنوان متغیر کنترل وارد معادله میشود، متشکل از نسبتهای مالی و ضرایب پیشنهادی آلتمن برای هریک از آنها به شرح رابطۀ (7) است:
رابطۀ (7) |
X1: نسبت سرمایه در گردش به کل داراییها (داراییهای جاری را در مقایسه با کل داراییهای شرکت اندازهگیری میکند).
X2: نسبت سود انباشته به مجموع داراییها (سودآوری شرکت را اندازهگیری میکند که ترکیبی از عمر و قدرت ایجاد سود شرکت است).
X3: نسبت سود قبل از بهره و مالیات به مجموع داراییها (کارایی عملیات را اندازهگیری و بر این نکته تأکید دارد که کارایی عملیات در بقای شرکت نقش مؤثرتری نسبت به مالیات و بهره دارند).
X4: نسبت ارزش بازار سهام شرکت به مجموع بدهیها
X5: نسبت فروش خالص به مجموع داراییها (گردش داراییها را در شرکت اندازه گیری میکند).
در راستای پژوهش شاموی ]24[ مازاد بازده سالانه (بازده سالانه هر سهم به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار)، لگاریتم اندازۀ شرکت به اندازۀ بازار و انحرافمعیار اجزا خطا رگسیون بازده ماهانه هر سهم بر بازده شاخص در سال 1t- برای هر شرکت در سال t، محاسبه و بهصورت متغیرهای کنترل وارد الگوی پژوهش میشود. این متغیرها جزء متغیرهای بازار هستند.
همچنین، مطابق پژوهش زیمنسکی ]29[ از جمله متغیرهای مؤثر در تشخیص بحران مالی شرکتها، اهرم مالی (نسبت مجموع بدهیها به داراییها)، نقدینگی (نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری) و بازده داراییها (سود خالص به مجموع داراییها) هستند که بهصورت متغیرهای کنترل وارد الگوی پژوهش میشوند. این متغیرها نیز، جزء متغیرهای حسابداری طبقهبندی میشوند.
نمونه و دورۀ زمانی پژوهش
جامعۀ آماری شرکتهای پذیرفتهشده در بورس و اوراق بهادار تهران است که البته با توجه به محدودیتهای زیر تعیین میشوند:
با توجه به محدودیتهای بالا، تعداد 182 شرکت از شرکتهای بورس و اوراق بهادار مورد مطالعه قرارگرفتهاند و تعداد نمونۀ آماری برابر با 1820 شرکت- سال شده است. دادههای مورد نیاز از نرمافزار رهآورد نوین گردآوری شده است و در پی آن با جمعبندی و محاسبات مورد نیاز در صفحۀ گستره اکسل، برای تجزیه و تحلیل آماده شدهاند. روش تجزیه و تحلیل اطلاعات آزمون رگرسیون چندمتغیره است که با استفاده از نرمافزار Eviews انجام شده است.
یافتههای پژوهش
در نگارۀ (1)، اطلاعات مربوط به آمار توصیفی متغیرهای اصلی بهصورت خلاصه ارائه شده است.
|
نگارۀ 1- آمار توصیفی متغیرهای اصلی پژوهش |
||||||
متغیر |
نماد متغیر |
میانگین |
میانه |
حداکثر |
حداقل |
انحرافمعیار |
|
شاخص بحران مالی |
FD |
116/0 |
00/0 |
00/1 |
00/0 |
32/0 |
|
شاخص راهبری شرکتی |
Gindex |
506/0 |
508/0 |
817/0 |
072/0 |
112/0 |
|
شاخص ورشکستگی آلتمن |
Altman |
۹۸۲/۲ |
317/2 |
145/19 |
734/0- |
353/2 |
|
بازده سهم به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
RI-RM |
147/0 |
019/0 |
102/4 |
003/1- |
71/0 |
|
لگاریتم طبیعی اندازۀ شرکت تقسیم بر اندازۀ بازار |
RSize |
702/6- |
885/6- |
۲۷۰/۲- |
۳۶۰/۹- |
354/1 |
|
انحرافمعیار اجزا خطا رگرسیون بازده ماهانه هر سهم بر بازده شاخص بورس |
Sigma |
113/0 |
098/0 |
432/0 |
005/0 |
067/0 |
|
نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری |
Liq |
391/1 |
230/1 |
۷۷۶/۶ |
337/0 |
775/0 |
|
نسبت مجموع بدهیها به مجموع داراییها |
Lev |
595/0 |
615/0 |
۱۹۵/۱ |
104/0 |
20/0 |
|
نسبت سود خالص به مجموع داراییها |
Roa |
110/0 |
098/0 |
499/0 |
224/0- |
114/0 |
|
منبع: یافتههای پژوهش |
|||||||
از این نگاره میتوان دریافت که شاخص بحران مالی برای شرکتهای نمونه حداکثر یک و حداقل صفر است. همین انتظار نیز میرود، چراکه با استفاده از ماده 141 اصلاحیه قانون تجارت مصوبه سال 1347، عنوان شد شرکتی که زیان انباشتۀ آن نیمی از سرمایۀ شرکت را در برگیرد، شرکت دارای بحران مالی تلقی میشود و مقدار یک را اختیار خواهد کرد و در غیر این صورت، شرکتی با سلامت مالی طبقهبندی میشود و مقدار صفر را اختیار میکند. با توجه به میانگین این متغیر باید گفت بیشتر شرکتهای فعال در بورس و اوراق بهادار طی سالهای 1386 تا 1395، مشمول ماده 141 قانون تجارت نبودهاند، پس با سلامت مالی طبقهبندی شدهاند.
در مورد شاخص راهبری شرکتی نیز که با استفاده از پنج معیار اندازۀ هیئتمدیره، استقلال هیئتمدیره، مالکیت نهادی، تمرکز مالکیت و نوع حسابرس مستقل، با بهکارگیری روش تاپسیس محاسبه شده است. این مورد قابل عنوان است که با توجه به برابری تقریبی میانگین و میانه در این متغیر، توزیع این متغیر، توزیع نرمال است. این متغیر بین صفر و یک است و هرچه به یک نزدیکتر باشد، نشاندهندۀ این است که شرکت از وضعیت مطلوبتری از راهبری شرکتی قرار دارد. میانگین این متغیر حدودا 50۶/0 است که نشان میدهد، به صورت متوسط راهبری شرکتی در شرکتها از وضعیت مطلوبی برخوردار است.
شاخص ورشکستگی آلتمن نیز که آلتمن ]10[ در سال 1968 ارائه کرده است، با استفاده از 5 نسبت مالی محاسبه میشود. این نسبتها عبارتاند از: سرمایه در گردش به کل داراییها (باضریب 2/1)، نسبت سود انباشته به مجموع داراییها (با ضریب4/1)، نسبت سود قبل از بهره و مالیات به مجموع داراییها (با ضریب 3/3)، نسبت ارزش بازار سهام شرکت به مجموع بدهیها (با ضریب 6/0) و نسبت فروش خالص به مجموع داراییها (با ضریب 1). حال اگر شاخص حاصل از معیارهای ذکرشده، بیشتر از 9/2 باشد، شرکت در وضعیت مطلوبی قرار دارد، اگر بین 23/1 و 9/2 در منطقه خاکستری و اگر کمتر از 23/1 باشد، ورشکسته تلقی خواهند شد. با توجه به میانگین ۹۸۲/۲ برای شرکتهای نمونه میتوان اینگونه استنباط کرد که بهصورت متوسط، شرکتها از وضعیت مطلوبی برخوردار بودهاند و البته شرکتهایی نیز بودهاند که با توجه به این شاخص در منطقۀ ورشکستگی مالی قرار گرفتهاند.
با استدلالی مشابه با استدلال عنوانشده برای شاخص راهبری شرکتی، متغیر لگاریتم طبیعی اندازه شرکت تقسیم بر اندازه بازار نیز از توزیع نرمال پیروی میکند؛ چرا که میانه و میانگینی تقریباً مشابه دارد. البته با توجه به ضریب کشیدگی نیز نتیجهگیری مشابهی حاصل میشود، چون ضریب کشیدگی این متغیر تقریباً با ضریب کشیدگی منحنی نرمال (3) برابر است. بهصورت میانگین شرکتهای نمونه ۴/1 برابر بدهیهای جاری خود دارای داراییهای جاری هستند که این رقم حداقل به ۳۳درصد و حداکثر به تقریباً ۷ برابر میرسد. البته این متغیر چوله به راست دارد و نشاندهندۀ این است که پراکندگی دادهها قبل از میانگین بیشتر است. در مورد نسبت مجموع بدهیها به مجموع داراییها نیز میتوان گفت شرکتهای نمونه بهصورت میانگین حدود 60درصد از منابع خود را از محل بدهیها تأمین کردهاند. این متغیر در بیشینۀ خود به ۱۹۵/۱ نیز میرسد که این میتواند هشداری برای یک شرکت با چنین وضعیتی تلقی شود. علاوه بر موارد ذکرشده در مورد بازده داراییها (نسبت سود خالص به مجموع داراییها) میتوان عنوان کرد این نسبت بازه 2/0- تا 49/0 را اختیار کرده است و بهصورت میانگین شرکتهای نمونه بازده 1۱درصدی را تجربه کردهاند. این متغیر ضریب کشیدگی نزدیک به ضریب کشیدگی منحنی نرمال دارد و با توجه به اینکه میانگین و میانۀ آن تقریباً با هم برابر است، میتوان اظهار کرد که دارای توزیعی نرمال است.
آزمون همخطی میان متغیرهای پژوهش
برای بررسی همخطی بین متغیرهای توضیحی از آزمون VIF استفاده شده است که خلاصۀ نتایج حاصل از آن به تفکیک، برای هر کدام از بازههای زمانی مورد مطالعه، در نگارۀ (2) به شرح زیر ارائه شده است.
نگارۀ 2- آزمون همخطی بهوسیلۀ آمارۀ VIF |
||
متغیر |
نماد متغیر |
عامل تورم واریانس |
شاخص راهبری شرکتی |
Gindex |
۰۲۸/1 |
شاخص ورشکستگی آلتمن |
Altman |
۹۴۷/۲ |
بازده سهم به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
RI-RM |
۳۹۷/1 |
لگاریتم طبیعی اندازۀ شرکت تقسیم بر اندازۀ بازار |
RSize |
۲۰۷/1 |
انحرافمعیار اجزا خطا رگرسیون بازده ماهانه هر سهم بر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
Sigma |
۳۵۹/1 |
نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری |
Liq |
۳۳۲/۲ |
نسبت مجموع بدهیها به مجموع داراییها |
Lev |
۴۶۲/۲ |
نسبت سود خالص به مجموع داراییها |
Roa |
۰۷۹/۲ |
منبع: یافتههای پژوهش |
همانطور که در نگارۀ (2) نشان داده شده است، آماره عامل تورم واریانس برای تمام متغیرهای توضیحی کوچکتر از 5 است؛ بنابراین بین متغیرهای مذکور همخطی وجود ندارد.
نتایج حاصل از آزمون فرضیهها
نتایج حاصل از بررسی الگو در نگارۀ (3) بهصورت زیر ارائه شده است.
نگارۀ 3. نتایج حاصل از برآورد الگو برای آزمون فرضیۀ اول
متغیر |
نماد متغیر |
ضریب |
آماره z |
سطح معناداری |
||
ضریب ثابت |
C |
۶۵۵/5- |
۸۰۵/۴- |
000/0 |
||
شاخص راهبری شرکتی |
Gindex |
۰۵۳/۲- |
۰۵۵/2- |
0۳۹/0 |
||
شاخص ورشکستگی آلتمن |
Altman |
02۰/0 |
2۲۷/0 |
۸۱۹/0 |
||
بازده سهم به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
RI-RM |
۲۲۸/0 |
۳۳/۱ |
۱۸۲/0 |
||
لگاریتم طبیعی اندازۀ شرکت تقسیم بر اندازۀ بازار |
RSize |
۱۵۴/0- |
۸۳۰/1- |
۰۶۷۱/0 |
||
انحراف معیار اجزا خطا رگرسیون بازده ماهانه هر سهم بر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
Sigma |
۵۲۰/۰- |
۲۸۶/۰- |
۷۷۴/0 |
||
نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری |
Liq |
۱۷۰/0 |
۵۶۳/0 |
۵۷۳/0 |
||
نسبت مجموع بدهیها به مجموع داراییها |
Lev |
۴۵۴/6 |
۵۲۲/۷ |
000/0 |
||
نسبت سود خالص به مجموع داراییها |
Roa |
۳۷۴/14- |
۴۷۶/۸- |
000/0 |
||
آماره LR |
9۰/۴۳۳ |
سطح معناداری |
000/0 |
ضریب تعیین مکفادن |
38۱/0 |
|
منبع: یافتههای پژوهش
قبل از ارائۀ توضیحات دربارۀ نگارۀ ارائهشده در بالا، ذکر این نکته ضرورت مییابد از آنجاکه برای برآورد الگوی لوجیت در نرمافزار آماری مورد استفاده در این پژوهش، ابزار لازم برای آزمون برآورد الگو بهصورت تلفیقی یا تابلویی وجود نداشته است، برای کنترل اثرات سال، متغیر مجازی سال وارد الگو میشود، اما در نگارۀ بالا ضرایب یا معناداری متغیرهای مجازی مربوط به سال، ارائه نشده است.
حال، با توجه به نگارۀ ارائهشده در بالا، و با توجه به آماره LR و سطح معناداری مربوط به این آماره، معناداربودن کل الگو تأیید میشود. ضریب تعیین مکفادن نیز که در بالا ارائه شده است (38۱/0)، نشاندهندۀ این است که 3۸درصد از تغییرات متغیر وابسته (بحران مالی) بهواسطۀ متغیرهای توضیحی، تبیین میشوند. بر اساس نتایج ارائهشده در بالا که برای کل قلمرو زمانی پژوهش از سال 1386 تا 1395 است، با توجه به آماره z مربوط به متغیر راهبری شرکتی (055/2-) و با توجه به سطح معناداری این متغیر (039/0)، اینگونه تبیین میشود که در سطح معناداری 95درصد رابطۀ معناداری بین شاخص راهبری شرکتی و بحران مالی وجود دارد که با عنایت به علامت ضریب این متغیر، این رابطه، یک رابطۀ منفی است، به این صورت که با افزایش شاخص راهبری شرکتی (هرچه متغیر مربوط به راهبری بزرگتر باشد، نشاندهندۀ این است که شرکت از ساختار و نظام راهبری بهتری برخوردار است) وقوع بحران مالی کاهش مییابد و برعکس. در مورد سایر متغیرهای توضیحی نیز قابل ذکر است که نسبت مجموع بدهیها به مجموع داراییها و نسبت سود خالص به مجموع داراییها در سطح معناداری 95 درصد بهترتیب دارای رابطۀ مثبت و منفی معناداری با بحران مالی هستند، اما بین بازده سهم به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار، شاخص ورشکستگی آلتمن، لگاریتم طبیعی اندازۀ شرکت تقسیم بر اندازۀ بازار، سیگما، نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری و بحران مالی رابطۀ معناداری وجود ندارد؛ بنابراین فرضیۀ اول پژوهش مبتنی بر تأثیر منفی معنادار سازوکارهای راهبری شرکتی بر بحران مالی شرکتها تأیید میشود. آماره هاسمر لمشو نیز، که برای معناداری کلی ضرایب رگرسیون از طریق مقایسه مقدار پیشبینیشده و واقعی متغیر وابسته در گروههای مختلف بررسی میشود، برای الگوی فوق 65/20 و معناداری آن 008/0 است. این بدان معناست که اختلاف بین مقادیر واقعی و پیشبینیشده متغیر وابسته زیاد است و این نشاندهندۀ برازش ضعیف الگوست.
از بابت فرضیۀ دوم پژوهش (کارایی الگوی ارائهشدۀ بحران مالی شرکتها، با خروج متغیر راهبری شرکتی کاهش مییابد) نیز، همانطور که در روششناسی پژوهش عنوان شد، در راستای پژوهش اولسن ]20[ کاهش کارایی الگوی نقش راهبری شرکتی در بحران مالی با خروج متغیر راهبری شرکتی، بهواسطۀ افزایش خطای نوع اول و نوع دوم اندازهگیری میشود.
در نگارۀ (7) که در ادامه بدان پرداخته خواهد شد، خطای نوع اول و دوم با خروج متغیر راهبری شرکتی در نقاط انفصال[3] متفاوت به نمایش گذاشته شده است. نقاط انفصال متفاوت، درجات متفاوتی از خطای نوع اول و دوم را سبب میشوند، برای مثال نقطۀ انفصال 5/0، نشاندهندۀ آن است که احتمال سالم یا دارای بحران مالی تشخیص دادهشدن، برای شرکتهای سالم یا دارای بحران مالی، یا به عبارت دیگر، بهای طبقهبندیکردن اشتباه برای هر دو نوع شرکت یکسان است. هرچه نقطه انفصال بیشتر باشد، خطای نوع اول نیز بیشتر میشود؛ بدان معنا که درصد تعداد شرکتهای دارای بحران مالی بیشتر میشود که به اشتباه سالم تشخیص داده شدهاند. از طرفی دیگر، با کاستن از نقطه انفصال (مثلاً 3/0) خطای نوع دوم بیشتر میشود؛ بدان معنا که درصد تعداد شرکتهای سالمی بیشتر میشود که به اشتباه دارای بحران مالی تشخیص داده شدهاند. حال این خطای نوع اول و نوع دوم برای الگوی پژوهش یکبار با متغیر راهبری شرکتی و بار دیگر با خروج این متغیر برای قلمرو زمانی پژوهش بین سالهای 1386 تا 1395، برای تأیید یا رد فرضیۀ دوم پژوهش محاسبه شده است. با عنایت به این مقدمه نگارۀ (4) بهصورت زیر ارائه میشود.
نگارۀ 4- خطای نوع اول و خطای نوع دوم الگو با و بدون متغیر شاخص راهبری شرکتی |
||||||
|
با متغیر شاخص راهبری شرکتی |
بدون متغیر شاخص راهبری شرکتی |
||||
نقطه انفصال |
خطای نوع دوم |
خطای نوع اول |
مجموع |
خطای نوع دوم |
خطای نوع اول |
مجموع |
3/0 |
69/5% |
39/42% |
94/9% |
92/5% |
16/42% |
06/10% |
4/0 |
56/3% |
00/50% |
93/8% |
34/3% |
73/49% |
64/8% |
5/0 |
42/1% |
52/56% |
80/7% |
46/1% |
38/58% |
96/7% |
6/0 |
57/0% |
59/63% |
86/7% |
56/0% |
86/64% |
90/7% |
7/0 |
14/0% |
46/74% |
74/8% |
07/0% |
68/75% |
70/8% |
منبع: یافتههای پژوهش |
با عنایت به نتایج نشان دادهشده در نگارۀ (4) تفاوت معناداری بین بین نتایج حاصل از برآورد خطای نوع اول و نوع دوم مشاهده نمیشود. برای مثال، در نقطه انفصال 5/0، بین میانگین خطای توع اول و دوم (80/7درصد و 96/7درصد)، تفاوتی وجود ندارد، هرچند که میانگین خطاها با خروج متغیر کمی افزایش یافته است، یا در نقطه انفصال 7/0، میانگین خطای نوع اول و دوم نهتنها کاهش پیدا نکرده است، بلکه افزایش نیز یافته است. نتایج تجربی بهدست آمده، پشتوانهای برای فرضیۀ دوم پژوهش حاصل نمیکند و فرضیۀ دوم پژوهش (کارایی الگوی بحران مالی، با خروج متغیر راهبری شرکتی کاهش مییابد) تأیید نمیشود. البته که این نتیجه از نتایج برآورد الگو نیز متصور بود، چرا که معناداری متغیر شاخص راهبری شرکتی (039/0) زیاد نبوده است.
حال برای آزمون فرضیۀ سوم، الگوی مربوطه را برآورد میکنیم و سپس به بررسی نتایج حاصل از آن خواهیم پرداخت. نتایج حاصل از برآورد الگو به صورت نگارۀ (5) است.
نگارۀ 5- نتایج حاصل از برآورد الگو برای فرضیۀ سوم پژوهش |
|
||||||
متغیر |
نماد متغیر |
ضریب |
آماره z |
سطح معناداری |
|
||
ضریب ثابت |
C |
225/5- |
338/4- |
000/0 |
|
||
شاخص راهبری شرکتی |
Gindex |
702/2- |
119/2- |
0341/0 |
|
||
متغیر مجازی دستورالعمل کنترلهای داخلی |
D1 |
627/0- |
662/0- |
508/0 |
|
||
متغیر مجازی دستورالعمل کنترلهای داخلی* شاخص راهبری شرکتی |
D1*GIndex |
214/1 |
661/0 |
508/0 |
|
||
شاخص ورشکستگی آلتمن |
Altman |
024/0 |
268/0 |
788/0 |
|
||
بازده سهم به کسر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
RI-RM |
291/0 |
811/1 |
0702/0 |
|
||
لگاریتم طبیعی اندازۀ شرکت تقسیم بر اندازۀ بازار |
RSize |
124/0- |
504/1- |
133/0 |
|
||
انحرافمعیار اجزا خطا رگرسیون بازده ماهانه هر سهم بر بازده شاخص بورس و اوراق بهادار |
Sigma |
670/0- |
403/0- |
687/0 |
|
||
نسبت داراییهای جاری به بدهیهای جاری |
Liq |
134/0 |
299/0 |
654/0 |
|
||
نسبت مجموع بدهیها به مجموع داراییها |
Lev |
070/6 |
44/7 |
000/0 |
|
||
نسبت سود خالص به مجموع داراییها |
Roa |
761/14- |
900/8- |
000/0 |
|
||
آماره LR |
92/426 |
سطح معناداری |
000/0 |
ضریب تعیین مکفادن |
3747/0 |
|
|
منبع: یافتههای پژوهش |
|||||||
با بررسی نگارۀ 5 میتوان دریافت که با توجه به ضریب برآوردهشده برای حاصل ضرب متغیر مجازی دستورالعمل کنترلهای داخلی در شاخص راهبری شرکتی، و معناداری آن (508/0) در سطح خطای 5% این متغیر بر رابطه بین راهبری شرکتی و بحران مالی شرکتها اثرگذاری ندارد. به عبارت دیگر، دستورالعمل کنترلهای داخلی که بهعنوان یک متغیر تعدیلگر وارد الگوی پژوهش شده بود، بر رابطۀ راهبری شرکتی و بحران مالی شرکتها تأثیر نمیگذارد؛ بنابراین، فرضیۀ سوم پژوهش مبنی بر تأثیر بیشتر سازوکارهای راهبری شرکتی، بعد از تصویب دستورالعمل کنترلهای داخلی، نسبت به قبل از آن بر بحرانهای مالی شکتها تأیید نمیشود. با عنایت به آماره LR معناداری کل الگو تأیید میشود و متغیرهای توضیحی 37% از تغییرات متغیر وابسته را توضیح میدهند.
نتیجهگیری
همانگونه که بیان شد، یکی از مهمترین روابط قراردادی در شرکت، رابطه میان مدیران و مالکان شرکت است. مطابق با نظریۀ نمایندگی میان مدیریت و مالکیت شرکت، تضاد منافعی بالقوه وجود دارد و این دو، از رویدادهای مشابه به نحوی یکسان بهرهمند نمیشوند؛ از اینرو هزینههای نمایندگی به شرکت تحمیل خواهد شد. از جمله ابزارهایی که میتوان در راستای کاهش این هزینهها از آن استفاده کرد، راهبری شرکتی است. تلاش راهبری شرکتی و اجزای آن، در جهت کاهش این هزینهها و کاهش ریسک اخلاقی مدیران است که یکی از پیامدهای عدمتقارن اطلاعاتی است. لازم به ذکر است که عدمتقارن اطلاعاتی نیز پیامد جدایی مالکیت از مدیریت است. همانطور که در پژوهشهای دیگر نیز به آن توجه شده است، زمانیکه مدیران شرکت، در شرایطی که شرکت درگیر و دچار بحران مالی است، سازوکارهای راهبری شرکتی، جزئی حیاتی در این موضوع قلمداد میشوند. ریسک اخلاقی مدیریت، در هنگام وقوع بحرانهای مالی، محتمل است و بنابراین، برای کنترل آن سازوکارهای راهبری شرکتی، نقشی اساسی در وقوع بحران مالی ایفا میکنند. همانطور که بلتراتی ]11[ عنوان میکند، ایجاد استانداردها و محدودیتهای هدفمند برای هدایت و کنترل مؤسسات به نحوی که بتواند حافظ منافع تمام ذینفعان شود، باعث کاهش هزینهها و ریسک میشود و منافع آنها را حفظ خواهد کرد. این شرایط موجب میشود واحدهای اقتصادی، در شرایط بحرانی عملکرد و واکنش مناسبتری برای عبور از وضعیت نامطلوب داشته باشند و از شرایط خطر و بحران و درماندگی مالی تا اندازۀ قابل توجهی مصون بمانند. یافتههای پژوهش حاضر این مطلب را تأیید میکند؛ چرا که در قسمت نتایج آماری مشاهده شد سازوکارهای راهبری شرکتی، بر بحران مالی شرکتها اهمیت معناداری دارد، بدینمعنا که هرچه شرکت از سازوکار مناسبتری از راهبری شرکتی برخوردار باشد، وقوع بحران مالی کمتر است و برعکس. همانطور که نظریۀ نمایندگی عنوان میکند، روابط نمایندگی، بهدلیل تضاد منافع بالقوه، هزینههای نمایندگی را در پی خواهند داشت و بهدنبال آن، ریسک وقوع بحران مالی را افزایش خواهد داد و راهبری شرکتی نیز در پی کاهش این هزینههاست و انتظار میرود با ساختار مناسبتر راهبری شرکتی، بحران مالی شرکتها نیز کاهش یابد. به واسطۀ نتایج آماری موجود در پژوهش، این موضوع تأیید میشود و میتواند برای شرکتها و سرمایهگذاران اهمیت داشته باشد. سرمایهگذاران میتوانند با استفاده از الگویی که در پژوهش ارائه شده است، اقدام به سرمایهگذاری بهینه کنند و از این بابت اطمینان یابند که شرکتهای دارای بحران مالی جایی در پرتفوی سرمایهگذاری آنها ندارند. اعتباردهندگان با استفاده از نتایج این پژوهش میتوانند اقدام به اعتباردهی به شرکتهایی کنند که دچار بحران مالی نخواهند بود. شرکتها (مدیران) از نتایج بهدست آمده در این پژوهش، میتوانند در راستای بهبود نظام راهبری شرکتی، برای گریز از بحرانهای مالی و ورشکستگیهای احتمالی استفاده کنند. بهطور کلی، راهبری شرکتی نقشی حیاتی در سلامت مالی و بقای یک شرکت ایفا میکند. نتایج این پژوهش با یافتههای چان و همکاران ]15[، چانگ ]14[، یرماک ]28[، فیچ و اسلزاک ]17[، عثمانی و همکاران ]7[، ستایش و منصوری ]4[ و مشکیمیقاوی و سعادت ]9[ مطابقت دارد.
اما در مورد دستورالعمل کنترلهای داخلی مصوب سال 1391 سازمان بورس و اوراق بهادار (که مطابق با فرضیۀ سوم پژوهش، تأثیر آن بر نقش متغیر راهبری شرکتی در بحران مالی شرکتها، قبل و بعد از تصویب آن، آزمون شد) ذکر چندی از موارد ضرورت مییابد. این دستورالعمل که کلیۀ شرکتهای پذیرفتهشده در بورس و اوراق بهادار ملزم به اجرای آن هستند، مصداقی از امر سیاستگذاری در بحث راهبری شرکتی است. این دستورالعمل دو رکن حسابرسی داخلی و کمیتۀ حسابرسی را الزامی کرده است و میتوان آن را تلاشی بهمنظور ارائۀ ساختاری برای بهبود نظام راهبری شرکتی شرکتها دانست. انتظار میرفت که با تصویب این دستوالعمل، نقش راهبری شرکتی، در بحران مالی شرکتها نسبت به قبل از لازمالاجرابودن آن بیشتر شود، اما نتایج آماری حاصل از پژوهش، نشان داد که تفاوت معناداری مابین قدرت توضیحدهندگی راهبری شرکتی قبل و بعد از سال 1391 وجود ندارد. این بدان معناست که دستورالعمل کنترلهای داخلی بررابطه بین راهبری شرکتی و بحران مالی اثرگذاری معناداری ندارد. از علل این نتیجه آنکه، گرچه از زمان تصویب در سال 1391 تمامی ناشران بورس و اوراق بهادار، ملزوم به رعایت و پذیرش این دستورالعمل هستند، اما اجرای آن از سوی شرکتهای پذیرفتهشده در ابهام قرار دارد؛ آیا چارچوب کنترل داخلی ارائهشده در این دستورالعمل بهکار گرفته شده است یا در صورت بهکارگیری، بهصورت صحیح پیادهسازی شده است؟ موارد اشارهشده جملگی پرسشهایی است که میتواند زمینهساز پژوهشهای آتی باشد. همچنین، میتوان اظهار کرد راهبری شرکتی، حوزه و حیطۀ بسیار گستردهای دارد و دستورالعمل کنترلهای داخلی، بهواسطۀ لازمالاجراشدن دو ضابطۀ کمیتۀ حسابرسی و حسابرسی داخلی، به مثابه سیاستگذاری در امر راهبری شرکتی تلقی میشود، تنها بخش محدودی از این حیطه گسترده را پوشش میدهد؛ بنابراین، تأثیر آن بر نقش و قدرت توضیحدهندگی راهبری شرکتی در بحران مالی شرکتها کمرنگ خواهد بود. راهبری شرکتی، روز بهروز از اهمیت بیشتری نزد فعالان بازار برخوردار میشود و انتظار میرود نتایج حاصل از پژوهش سهمی هرچند اندک، در نگرش به این مقولۀ اخیراً مهم ایفا کرده باشد.
پیشنهاد میشود، در پژوهشهای آتی نقش راهبری شرکتی در بحران مالی شرکتها با معیارهای متفاوت از معیارهای ارائهشده در این پژوهش باشد؛ برای مثال، میتوان از متغیرهای راهبری شرکتی بهصورت جداگانه و نه بهصورت شاخص برآوردشدۀ پژوهش حاضر بهوسیلۀ روش تاپسیس استفاده کرد و نتایج بهدست آمده را بررسی کرد. همچنین، پیشنهاد میشود سایر سازوکارهای راهبری شرکتی نیز استفاده شوند. میتوان تصویب دستورالعمل کنترلهای داخلی را بهمثابۀ رویداد در سایر موضوعات بررسی کرد؛ برای مثال، کنترلهای داخلی باید در برگیرندۀ سیاستها، رویهها، وظایف، فعالیتها و سایر جنبههایی باشد که در به اطمینانیافتن معقول از کیفیت گزارشگری مالی کمک کند. این امر مستلزم بهکارگیری فرایندها و نگهداری مستندات مناسب برای انتقال اطلاعات قابل اتکا، مربوط و بهموقع است. حال میتوان نقش دستورالعمل کنترلهای داخلی را بر افزایش کیفیت گزارشگری مالی بررسی کرد.
استفاده از ماده 141 قانون تجارت ایران در تعیین بحران مالی شرکتها که در آن مبنا برای تشخیص بحران مالی، نسبت زیان انباشته به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام است، از جمله محدودیتهایی است که بهدلیل توجهنکردن به ارزش بازار، بر نتایج تحقیق اثرگذار است.