نویسندگان
1 دانشجوی دکتری حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی، واحد اصفهان (خوراسگان)، اصفهان، ایران
2 استاد حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی، واحد اصفهان (خوراسگان)، اصفهان، ایران
چکیده
کلیدواژه‌ها
موضوعات
عنوان مقاله [English]
نویسندگان [English]
Importance of investment for economic and social growth and development is to the extent that it is recalled as one of the strong leverages for obtaining development. However, it is noteworthy that inattention to this issue can be led to economic decline.The present study seeks to investigate the effect of internal control weakness and controlling shareholders' wedge on investment efficiency of companies listed on Tehran Stock Exchange. The research population includes all companies listed on Tehran Stock Exchange during delet 2009-2015. For this purpose, 104 companies listed in Tehran Stock Exchange were selected as the research sample through purposive sampling. The research hypotheses were tested via multi-variable regression and final analyses were carried out through Eviews software. The results disclosed that there is a significant relationship between controlling shareholders' wedge and investment efficiency.In other words, whatever the controlling shareholders' wedge is increased, lack of investment efficiency will be increased. The results revealed that there is a significant relationship between internal control weakness and investment efficiency. In other words, in the event that there is internal control weakness or the number of internal control weaknesses is increased, lack of investment efficiency will increase.
کلیدواژه‌ها [English]
مقدمه
در سایۀ تفکیک مالکیت از کنترل و مشکل نمایندگی ناشی از آن در دنیای کسب و کار مدرن،
نظام راهبری نهادی ضرورت یافته است که مدیریت
از طریق آن، نظارت و پایش میشود تا هزینههای
نمایندگی کاهش یابد و منافع سهامداران با
سرمایهگذاران همسو شود. یکی از مهم‌ترین
سازوکارهای کنترلی که زمینۀ هدایت اثربخش و کارای
سازمان‌ها را فراهم میآورد، مجموعه‌تدابیری است که
از آنها با عنوان کنترلهای داخلی یاد میشود [7]. کنترل داخلی فرآیندی است که هیأت‌مدیره، مدیریت
و دیگر کارکنان یک مؤسسه اجرا میکنند و هدف از
ایجاد آن، کسب اطمینانی منطقی و معقول از دستیابی
به اهداف اثربخشی و کارایی عملیات، قابلیت اعتماد به گزارشگری مالی و پایبندی به قوانین و مقررات جاری
است. وجود سیستم کنترلی از دستیابی به اهداف
سازمان و در عین حال، از منافع تمام گروههای ذی‌نفع حفاظت میکند. از طرف دیگر، گزارشگری یکپارچۀ
مالی و کنترل داخلی از طرف مدیران و حسابرسان
مستقل و خطاب به سهامداران خارجی ارائه میشود. این گزارشهای یکپارچه برای سرمایهگذاران مفید
هستند، چراکه کنترلهای داخلی اثربخش حاکم بر
گزارشگری مالی، در پیشگیری و کشف تحریف‌های
مالی شامل تقلب، نقش حیاتی دارد؛ بنابراین، انتظار
میرود ضعف کنترل داخلی، کیفیت اطلاعات مالی را کاهش دهد و در نتیجه شرایط فرصتطلبی را برای مدیران فراهم کند. از این رو، شرکتهایی که ضعف کنترلهای داخلی دارند، ناکارایی سرمایهگذاری را افزایش میدهند.
نظارت سهامداران عمده ممکن است تأثیر ویژه‌ای
روی جنبه‌های مختلف رفتاری شرکت، مانند
سودآوری، عملکرد شرکت، سیاست‌های
سرمایهگذاری و انتخاب سیاست‌های اجرایی و مالی داشته باشد. در خصوص تأثیرهای مفید سهامداران عمده روی مشکلات مربوط به انتقال نمایندگی بین مالکان و مدیران، مطالعات زیادی وجود دارد. در واقع مالکان عمده قادر به کاهش این مشکلات هستند. آنها به‌دلیل مقدار سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری‌‌‌شان، انگیزۀ بهتری برای نظارت بر مدیریت و قدرت بیشتری برای انجام تصمیمهای اثرگذار نسبت به سهامداران جزء و مالکان پراکنده دارند. مهم‌ترین عامل اثرگذار در کنترل و ادارۀ شرکتها، ترکیب مالکیت، به‌خصوص میزان تمرکز مالکیت سهام شرکتهای در دست سهامداران عمده است [1]. سهامداران در تمام کشورها به ازای سرمایهگذاری خود، حقوق مالکیت دریافت میکنند. این حقوق از یک‌سو شامل حقوق جریان نقدی است (که سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذار حق دارد سهم خود را از سود شرکت دریافت کند) و از سوی دیگر، شامل حقوق کنترل است که براساس آن، سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذار بر دارایی‌های شرکت از طریق اعمال حق رأی، کنترل دارد. در کشورهای دارای نظام بیرونی حاکمیت شرکتی مانند آمریکا و انگلستان، ساختار مالکیت پراکنده رایج است. این ساختار به حقوق جریان نقدی و کنترل مالکیت اشاره دارد .یک سهم، یک رأی قانونی است که برای توزیع حقوق کنترل بین سهامداران در کشورهای با نظام بیرونی استفاده میشود. در مقابل، در کشورهایی با سیستم درونی حاکمیت شرکتی، ساختارهای هرمی یا مالکیت متقابل رایج است [14]. به طور کلی، در کشورهایی که تمرکز مالکیت در سطح بالایی قرار دارد، سهامداران عمده با در اختیار داشتن تعداد زیادی سهام و در نتیجه حق رأی بیشتر، در جلسات مجمع عمومی میتوانند از آرای کافی برای انتخاب هیأت‌مدیره برخوردار شوند و در نتیجه، نقش مهمی را در کنترل و ادارۀ شرکت داشته باشند [10]؛ بنابراین، آنها ممکن است روی تصمیمهای عملیاتی شرکت با استفاده از نظارت بر مدیریت اثر بگذارند و سبب بهبود انتخاب پروژهها و سطح سرمایهگذاری و کاهش احتمال تلف‌شدن منابع شوند. با توجه به قدرت سهامداران کنترلی نسبت به سهامداران خرد و از سوی دیگر، اهمیت سرمایهگذاری برای رشد و توسعۀ اقتصادی و اجتماعی که یکی از اهرم‌های قوی برای رسیدن به توسعه است و توجه‌نکردن به آن موجب افت اقتصادی و قرارگرفتن در سیر نزولی میشود، این پژوهش به بررسی تأثیر ضعف کنترلهای داخلی و شکاف سهامداران کنترلی بر کارایی سرمایهگذاری می‌‌‌‌‌پردازد.
مبانی نظری و پیشینۀ پژوهش
با توجه به آسیب‌های اخلاقی، تضاد منافع بین سهامداران و مدیران و کمبود نظارت بر مدیران، این امکان وجود دارد که تلاش مدیران به بیشینه‌سازی منافع شخصی منجر شود که این موضوع از طریق سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری‌هایی صورت می گیرد که ممکن است برای سهامداران مناسب نباشند [15]. سرمایهگذاری بیش از حد و کمتر از حد، بیانگر رفتارهای ناکارآمد سرمایهگذاری است که منجر به وقوع زیان و هدر‌رفتن سرمایۀ اجتماعی میشود [11].
ضعف کنترلهای داخلی و کارایی سرمایهگذاری
در طول زمان، اظهارنظرهای گوناگونی در مورد کنترلهای داخلی مطرح شده است. در مباحث نوین، مفهوم کنترلهای داخلی به فرایند طراحی، اجرا و محافظت‌شده به‌دستِ مسئولانی که از جانب مدیریت تعیین شده‌اند، به‌منظور فراهم‌آوردن اطمینانی معقول در مورد اعتبار و کیفیت گزارشگری مالی، کارایی و سودمندی عملیات و سرانجام اجرای مناسب قوانین و مقررات اطلاق میشود [33]. وجود گزارش نقاط ضعف با اهمیت کنترل داخلی به استفاده‌کنندگان اطلاعاتی در مورد ضعفها و نحوۀ عملکرد مدیریت میدهد. در ایران، مدیریت بعد از تصویب مادۀ 18 قانون بورس اوراق بهادار تهران، ملزم به تهیۀ گزارشی در مورد کنترل داخلی و همچنین، طراحی و استقرار گزارش کنترل داخلی است [7]. با توجه به دستورالعمل کنترلهای داخلی ناشران پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران، در راستای حمایت از حقوق سرمایهگذاران، پیشگیری از وقوع تخلفات و نیز ساماندهی و توسعۀ بازار شفاف و منصفانۀ اوراق بهادار، طبق بندهای ۸، ۱۱ و ۱۸ مادۀ ۷ قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران (مصوب آذرماه ۱۳۸۴ مجلس شورای اسلامی) و با هدف اجرای مواد ۲۵ و ۳۵ دستورالعمل پذیرش اوراق بهادار در بورس اوراق بهادار تهران (اصلاحیه مصوب ۱۵/۰۵/۱۳۹۰)، این دستورالعمل در تاریخ ۱۶/۰۲/۱۳۹۱ در ۱۸ ماده و ۲ تبصره به تصویب هیئت‌مدیرۀ سازمان بورس و اوراق بهادار رسید. در مادۀ 17 این دستورالعمل، حسابرس مستقل شرکت موظف است در گزارش خود به مجمع عمومی صاحبان سهام در خصوص استقرار و به‌‌کارگیری سیستم کنترلهای داخلی مناسب و اثربخش به‌وسیلۀ شرکت، با توجه به چارچوب کنترلهای داخلی ذکر‌شده در فصل دوم این دستورالعمل، اظهارنظر کند. علاوه بر این، در صورتی که نقاط ضعف بااهمیتی در سیستم کنترلهای داخلی حاکم بر گزارشگری مالی شرکت وجود داشته باشد، ولی در گزارش کنترلهای داخلی هیئت‌مدیره افشا نشده باشد یا افشای آن ناقص باشد، این موضوع باید در گزارش حسابرس تصریح و نسبت به تأثیرات آن بر دستیابی شرکت به اهداف تعیین‌شده موضع‌گیری شود.
اعتقاد بر این است که اطلاعات حسابداری با کیفیت بالا بر بهبود تخصیص سرمایه و افزایش بهرهوری سرمایهگذاری تأثیرگذار است [24، 16]. انتظار میرود وجود نقاط ضعف در کنترل داخلی بر کیفیت گزارشگری مالی، ارزیابی جریان نقدی آتی سرمایهگذاران، تقاضا برای صرف خطرپذیری و در نتیجه سرمایهگذاری شرکت تأثیرگذار باشد [34]. اطلاعات حسابداری، از طریق آگاهی سرمایهگذاران و ایجاد قراردادهای کارآمدتر، نقش مهمی را در نظام راهبری شرکتها ایفا میکند [30]. اطلاعات حسابداری بر بهرهوری سرمایهگذاری تأثیر می‌گذارد و با ارتقای سازوکارهای کنترلی کارا که موجب سوق‌دادن مدیران به استفادۀ درست از منابع در پروژهها و کاهش رفتارهای فرصت‌طلبانۀ مدیران میشود، برای شرکت ارزش‌آفرینی میکند [16]. از آنجا که سرمایهگذاران و مدیران به‌منظور پیگیری و نظارت تصمیمات سرمایهگذاری مدیریت، بر اطلاعات حسابداری اتکا میکنند، چنین اثر نظارتی از طریق ضعف کنترل داخلی که موجب تسهیل دستکاری ارقام حسابداری میشود و دقت و کیفیت اطلاعات مالی را کاهش میدهد، ممکن است باعث ابهام و تردید شود [21، 12]. ناکارآمدی گزارشگری مالی کنترل داخلی بر صحت گزارش داخلی مدیریت تأثیر می‌گذارد و موجب تأخیر در دسترسی اطلاعات داخلی میشود. از این رو، ضعف کنترل داخلی، منجر به تخصیص ناکارآمد منابع نقدی شرکت از سوی مدیران میشود [23].
ضعف گزارشگری مالی کنترل داخلی، صحت اطلاعات مالی را کاهش میدهد و در نتیجه شرایط فرصتطلبی و ارائۀ نادرست جریان نقدی را برای مدیران فراهم میکند [22]. شرکتهای با ضعف کنترل داخلی احتمال سرمایهگذاریهای کمتر از حد یا بیشتر از حد (ناکارایی سرمایهگذاری) را افزایش میدهند [18].
تعداد ضعف کنترلهای داخلی و کارایی سرمایهگذاری
افشای تعداد ضعف‌های کنترل داخلی تدثیرات متفاوتی دارد؛ نخست، ممکن است با احتمال افشای تعداد ضعف‌های کنترلهای داخلی، سهام شرکت با قیمت کمتری معامله شود و این تفکر در ذهن سرمایهگذاران ایجاد شود که کیفیت اطلاعات مالی شرکت، ناشی از ضعف کنترلهای داخلی شرکت است و این اطلاعات نمی‌‌تواند چشم‌‌‌انداز آتی شرکت را به‌درستی نشان دهد. دوم، وجود ضعف کنترل داخلی بیشتر ممکن است صرف خطرپذیری (ریسک) درخواست‌شدۀ سرمایهگذاران را به‌دلیل اطلاعات با کیفیت پایین و نبودِ تقارن اطلاعات تشدید کند. سوم، انتظار میرود افشای تعداد ضعف‌های کنترل داخلی موجب کاهش سرمایه‌گذاری‌ِ مدیران و سرمایهگذاران شود. از آنجا که مدیران از اطلاعات حسابداری برای شناسایی پروژههای مناسب برای سرمایهگذاری استفاده میکنند، اتکای آنها بر گزارشهای داخلی بی‌‌موقع و غیرصحیح موجب انحراف یا اشتباه تصمیمهای سرمایهگذاری و عملکرد آنها میشود [34].
شکاف سهامداران کنترلی و کارایی سرمایهگذاری
ساختار و ماهیت مالکیت سهامداران عمده، بازتابی از مشکلات نمایندگی، اطلاعاتی و درجه‌های متفاوت حفاظت از حقوق سرمایهگذاران است [29، 35]؛ بنابراین، ساختار مالکیتی، متغیری عینی در ارتباط با مشکلات نمایندگی و اطلاعاتی است که شرکتها با آن روبه‌رو میشوند. مطالعات نشان میدهند با افزایش درجۀ ساختار مالکیتی، مشکلات نمایندگی ناشی از جدایی مالکیت و کنترل کاهش مییابد [30]؛ اما توانایی بیشتری برای کسب وجوه مورد نیاز برای سرمایهگذاری دارند، زیرا به‌علت ارتباطات خاص بین آنها و بانک‌ها، امکان تأمین مالی برای آنها ساده‌تر است [38]. سهامداران عمده به‌دلیل تملک حجم بالایی از سهام شرکت میتوانند از انگیزه‌‌هایی برای کنترل رفتار مدیران برخوردار باشند. از این رو، سهامداران عمده میتوانند نقش مهمی را در هم‌راستا‌کردن منافع مدیران با سهامداران ایفا کنند [36].
یکی از موضوعات مهمی که همواره توجه اقتصاد، مالیه و حسابداری را به خود جلب میکند، بحث تضاد منافع است. چنین پدیده‌ای هنگامی رخ می دهد که سهامداران دارای حق کنترل تلاش کنند که منافع پولی و غیرپولی واحد تجاری را همزمان در اختیار بگیرند و در نتیجه دارای قدرت کنترلی قوی (حق کنترل) و تأثیرگذار در تصمیمگیری شوند که فراتر از میزان سهام آنها در واحد تجاری است. این پدیده را به‌اصطلاح شکاف حقوق کنترلی و جریان وجوه نقد یا شکاف سهامداران کنترلی می‌‌‌‌نامند [26]. زمانی که مالکیت بر سطحی متمرکز شده است که در آن یک مالک، کنترل مؤثری را بر شرکت به‌دست میآورد، مسألۀ مهم و اصلی که از جدایی مالکیت و کنترل حاصل میشود، تضاد منافع بین مالک کنترل‌کننده و سهامداران اقلیت است. هر چه حق کنترل جریان وجه نقد افزایش یابد، مالک کنترلی، میزان کنترل بیشتری اعمال میکند، در حالی که سطح پایین مالکیت گردش وجوه، میزان پایینی از هماهنگی (انطباق) منافع بین مالک کنترل‌کننده و سهامداران اقلیت را ارائه میدهد [9].
بر اساس پیشینۀ پژوهش حاضر، فرضیه‌های متفاوتی در رابطه با این موضوع وجود دارد. فرضیۀ نظارت بیان میکند که سهامداران عمدۀ شرکت، از قدرت رأی‌دهی خود در جهت نظارت فعال بر عملیات شرکت و تصمیمگیری بهتر استفاده میکنند. به بیان دیگر، به‌دلیل حجم ثروت سرمایه‌گذاری‌شده، نهادها شاید سرمایهگذاری خود را به‌طور فعال مدیریت کنند [10].
بروس و کینی [13] استدلال میکنند سهامداران عمده، سرمایهگذاران بلندمدت‌نگری هستند که انگیزه و توانایی زیادی برای نظارت فعالانه بر مدیران دارند. برای حمایت از این فرضیه، دو دلیل بیان میشود: نخست اینکه، اگرچه سهامداران بزرگ، اختیار فروش سرمایهگذاریهای خود را دارند، ولی بزرگی اندازۀ سرمایۀ آنها به حدی است که سهام در اختیارشان بدون تأثیرگذاشتن بر قیمت‌های سهام و کاهش ارزش آن قابل فروش نیست و بنابراین، مجبور به پذیرش راهبرد بلندمدت هستند. این امر باعث انگیزۀ بیشتر آنها برای نظارت فعالانۀ مدیر میشود. دوم اینکه، سهامداران عمده نسبت به سهامداران کوچک، توانایی بالاتری برای ارزیابی دقیق‌تر و کاراتر صورت‌های مالی دارند، زیرا بیشتر آنها از میان سرمایهگذاران نهادی، سازمان‌ها و شرکتهای بزرگ هستند که امکانات بالاتری را در اختیار دارند [6]. به اعتقاد بسیاری از پژوهشگران، سهامداران عمده به‌طور مؤثر و بالقوه میتوانند بر فعالیت‌های مدیریت نظارت داشته باشند و این نظارت باعث محدود‌شدن اختیارات و در نتیجه کاهش فعالیت‌های تحریف‌آمیز مدیریت میشود [10].
در مقابل فرضیۀ نظارت فعال، دو فرضیۀ رقیب بیان شده است :1- فرضیۀ منافع شخصی؛ 2- فرضیۀ اتحاد راهبردی (استراتژیک). طرفداران فرضیۀ منافع شخصی بر این باورند که احتمال بیشتری وجود دارد که سرمایهگذاران بزرگ از منافع خاصی همچون دسترسی به اطلاعات محرمانه در جهت اهداف معاملاتی بهره ببرند. با متمرکز‌شدن مالکیت، این مسأله توجیه‌پذیر به‌نظر می‌رسد که سهامداران بزرگ از حقوق کنترلی خود در جهت کسب منافع و استثمار سهامداران کوچک استفاده کنند [6]. براساس فرضیۀ اتحاد راهبردی، سهامداران عمده و مدیران همکاری و تبانی دو‌جانبه را به نفع یکدیگر می‌بینند و این همکاری، نظارت بر مدیران برای بالا‌بردن ارزش شرکت را کاهش میدهد و بر درک سایر سهامداران در مورد کیفیت سود تأثیر منفی می‌گذارد [6].
سهامداران عمده باعث اعمال فشار بیشتر بر مدیریت میشوند و خواستار گزارش کارایی مطلوب هستند. هنگامی که گزارشهای مالی نشان‌دهندة ضعف در کارایی مدیریت است، سهامداران عمده تهدیدی بزرگ برای مدیریت محسوب میشوند [17]. آنان به هیچ‌وجه نمی‌‌‌‌‌‌توانند این وضع را تحمل کنند و نسبت به سهامداران جزء از این وضع ناراضی‌تر هستند. در نتیجه، ممکن است دست به فعالیت‌هایی بزنند که منافع مدیریت را به خطر اندازد؛ حتی میتوانند زمینۀ اخراج مدیران را نیز فراهم آورند [8].
بنابراین، آنها میتوانند روی تصمیمات عملیاتی شرکت با استفاده از نظارت بر مدیریت اثر بگذارند و سبب بهبود انتخاب پروژهها و کارایی سرمایهگذاری شوند. انتظار میرود با افزایش شکاف سهامداران کنترلی، ناکارایی سرمایهگذاری (سرمایهگذاری بیش از حد و سرمایهگذاری کمتر از حد) افزایش یابد.
با توجه به مبانی مطرح‌شده، هدف این پژوهش بررسی تأثیر ضعف کنترلهای داخلی و شکاف سهامداران کنترلی بر کارایی سرمایهگذاری شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران است، در نتیجه، این پرسش مطرح شده است که آیا بین ضعف کنترلهای داخلی و شکاف سهامداران کنترلی با کارایی سرمایهگذاری شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران رابطۀ معناداری وجود دارد؟
چن و همکاران [19] در پژوهشی به بررسی تأثیر تحلیلگران مالی بر اثربخشی تصمیمات سرمایهگذاری شرکتها پرداخته‌اند. در این پژوهش از صحت و پراکندگی پیش‌بینی سود تحلیلگران (مدیریت) به‌عنوان شاخصی از مهارت و کیفیت پیش‌بینی‌ها استفاده شده است. نتایج نشان داد کیفیت پیش‌بینی با سرمایهگذاریهای بالاتر در ارتباط است، اگر شرکت سرمایهگذاریهای بیش از حد و سرمایهگذاریهای کمتر از حد انجام دهد. همچنین، مشخص شد افزایش کیفیت پیش‌بینی موجب افزایش اثربخشی سرمایه‌گذاری‌ها میشود. نتایج نشان داد این تأثیر برای شرکتهای با عدم تقارن اطلاعاتی بالا و ساختار مالکیت نهادی پایین‌تر نیز همین‌گونه است.
سان [34] در پژوهشی به بررسی ارتباط بین سطح سرمایهگذاری شرکت و افشای ضعف کنترلهای داخلی پرداخته است. یافتههای پژوهش نشان میدهد در مقایسه با شرکتهایی که اظهارنظر مقبول دریافت میکنند، شرکتهایی که اظهارنظر مردود کنترل داخلی را دریافت میکنند، کاهش قابل توجهی را در میزان سرمایهگذاریهای خود مشاهده میکنند. میزان سرمایهگذاری این شرکتها بعد از آشکارسازی ضعف کنترل داخلی کاهش مییابد و سپس بعد از برطرف‌کردن این ضعفها سرمایهگذاری شرکت افزایش مییابد.
زو و ژو [37] در پژوهشی به بررسی رابطه بین کنترل داخلی و سرمایهگذاری بیش از حد با خطرپذیری (ریسک) اعتباری شرکتهای چینی پرداخته‌اند. این پژوهش بر مبنای اطلاعات شرکتهای بورس اوراق بهادار شانگهای و شنزن کشور چین در بازۀ زمانی 2009 تا 2013 است. روش اساسی در این پژوهش، ترکیب تجزیه و تحلیل نظری با نشان‌دادن اثبات آزمون است، در حالی که از الگوی رگرسیون خطی نیز استفاده شده است. نتایج پژوهش نشان داد کنترل داخلی و سرمایهگذاری بیش از حد بر ریسک اعتباری شرکتها تأثیرگذار است.
پارک و همکاران [31] در پژوهشی به بررسی رابطه بین ساختار مالکیت سهامداران کنترلی، نظارت سهامداران خارجی و کارایی سرمایهگذاری پرداخته‌اند. این پژوهش در بازۀ زمانی 2006 تا 2010 در شرکتهای کره‌ای انجام شده است. نتایج پژوهش نشان داد با افزایش شکاف مالکیت کنترلی، کارایی سرمایهگذاری کمتر میشود. همچنین، نظارت بر سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذار خارجی به‌عنوان سازوکار حاکمیت شرکتی مؤثر برای نظارت بر تصمیمات سرمایهگذاری سهامداران کنترلی است.
کانگ و همکاران [26] به بررسی رابطه بین معاملات با اشخاص وابسته و شکاف بین حق کنترل و حق مالکیت سهامداران عمده در 181 شرکت کشور کره پرداختند. نتایج پژوهش آنها نشان داد رابطه‌ای مثبت بین معاملات با اشخاص وابسته و شکاف بین حق کنترل و حق مالکیت سهامداران عمده وجود دارد.
کامیابی و همکاران [10] در پژوهشی به بررسی رابطه بین معاملات با اشخاص وابسته و شکاف بین حق کنترل و حق مالکیت سهامدار کنترل‌کنندۀ نهایی پرداختند. به این منظور، اطلاعات مربوط به 75 شرکت پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 1388 تا 1393مطالعه شده است. نتایج پژوهش نشان میدهد شکاف بین حق کنترل و حق مالکیت مربوط به سهامدار کنترل‌کنندۀ نهایی با معاملات با اشخاص وابسته رابطۀ منفی و معناداری دارد.
آقایی و همکاران [2] در پژوهشی به بررسی کنترلهای داخلی مؤثر در شرکتهای سرمایهگذاری از دیدگاه حسابرسان مستقل پرداخته‌اند. برای تجزیه و تحلیل آماری از آماره‌های میانگین و آزمون دوجمله‌ای (نسبت) با استفاده از نرم‌افزار SPSS استفاده شده است. نتایج پژوهش موجب ارائۀ فهرستی (تصویب آیین‌نامۀ معاملات ازسوی هیئت‌مدیره، تفکیک وظایف، بررسی دوره‌ای معاملات و انطباق آن با دفاتر به‌وسیلۀ مدیر‌عامل و...) از کنترلهای داخلی مؤثر در شرکتهای سرمایهگذاری شده است.
بیات و همکاران [3] در پژوهشی ارتباط میان افشای داوطلبانۀ اطلاعات حاکمیت شرکتی را با تصمیمگیری سرمایهگذاری مدیران، شامل حجم سرمایهگذاری و کارایی سرمایهگذاری بررسی کردند. دورۀ زمانی این پژوهش سالهای 1382 تا 1392 است. نتایج حاصل از این مطالعه نشان داد بین افشای اطلاعات حاکمیت شرکتی کارایی سرمایهگذاری و حجم سرمایهگذاری رابطۀ معناداری وجود دارد.
فرضیه‌های پژوهش
فرضیۀ 1: بین ضعف کنترل داخلی شرکت و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معنادار مثبت وجود دارد.
فرضیۀ 2: بین تعداد ضعف کنترلهای داخلی شرکت و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معنادار مثبت وجود دارد.
فرضیۀ 3: بین شکاف سهامداران کنترلی و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معنادار مثبت وجود دارد.
این پژوهش از لحاظ ماهیت از نوع همبستگی است؛ زیرا ازیک‌طرف وضع موجود را بررسی میکند و از طرف دیگر رابطۀ بین متغیرهای مختلف را با استفاده از تحلیل رگرسیون کشف یا تعیین میکند. با توجه به این مطالب، پژوهش از لحاظ هدف بنیادی- تجربی است. در این پژوهش برای تجزیه وتحلیل اطلاعات از الگوهای رگرسیون چندمتغیره و داده‌های ترکیبی استفاده شده است. همچنین، نرم‌افزارهای اکسل و ایویوز و آزمون اف لیمر و آزمون هاسمن برای تعیین نوع دادهها ترکیبی استفاده شده است. برای آزمون معناداری کل الگوی رگرسیون از آزمون اف فیشر و برای آزمون متغیرهای مستقل از آزمون تی استفاده خواهد شد.
معرفی و نحوۀ محاسبۀ متغیرها
متغیر وابسته
این پژوهش شامل یک متغیر وابسته کارایی سرمایهگذاری است که بر اساس الگوی (1) محاسبه میشود. در این پژوهش از الگوی ریچاردسون [32] برای محاسبۀ کارایی سرمایهگذاری شرکتها استفاده شده است. الگوی ریچاردسون به شرح زیر است:
|
الگوی (1) |
Invi,t = β0 + β1 Grow i, t-1 + ΣФj Control j,t,t-1+ ν i,t |
که در آن:
Invi,t:تغییر در خالص دارایی‌های ثابت، سرمایهگذاریهای بلندمدت و دارایی‌های نامشهود
تقسیم بر میانگین کل دارایی‌های شرکت i در سال t
Growi, t-1: نرخ رشد درآمد فروش سالانه شرکت i در سال t-1
Control j,t,t-1: متغیرهای کنترلی هستند که شامل:
Levi,t-1: اهرم مالی شرکت i در سال t-1 (نسبت کل بدهی‌ها به کل دارایی‌ها)
Agei,t-1: سن شرکت i در سال t-1
Cashi,t-1: نسبت نقدی (وجه نقد با اضافه سرمایهگذاریهای کوتاه‌مدت تقسیم بر میانگین دارایی‌ها در سال t-1)
Sizei,t-1: اندازۀ شرکت (لگاریتم طبیعی کل دارایی‌های سال t-1)
Reti,t-1: بازده سالانۀ سهام شرکت i در سال t-1
بر اساس پژوهش ریچاردسون [32]، از فروش به‌عنوان متغیری برای تخمین و برآورد فرصت‌های سرمایهگذاری مورد انتظار استفاده شده است. مطابق با این رویکرد، سرمایهگذاری تابعی از فرصت‌های رشد و همچنین، متغیرهای کنترلی تأثیرگذار بوده است. استدلال این الگو آن است که میزان فروش شرکت، انتظار از سرمایهگذاری شرکت را در بازار کارا نشان میدهد. با جایگذاری رقم محاسبه‌شده بابت سرمایهگذاری کل در معادلۀ رگرسیونی پسماند این الگو محاسبه میشود. منظور از کارایی سرمایهگذاری به‌صورت مفهومی، به معنـی پـذیرش طرح‌هایی بـا ارزش فعلــی خــالص مثبــت اســت و منظــور از ناکــارایی ســرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری، گــذر از ایــن فرصــت‌های ســرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری (سرمایهگذاری کمتر از حد) و یا انتخاب طرح‌هایی با خالص ارزش فعلی منفی (سرمایهگذاری بیش از حـد) است. پسماند مثبت (انحراف مثبت از سرمایهگذاری مورد انتظار) نشان‌دهندۀ انتخاب پروژه‌هایی با خالص ارزش فعلی منفی یا همان سرمایهگذاری بیش از حد است و پسماندهای منفی (انحراف منفی از سرمایهگذاری مورد انتظار) نشان‌دهندۀ گذر از فرصت‌های سرمایهگذاری با ارزش فعلی خالص مثبت یا در واقع سرمایهگذاری کمتر از حد خواهد بود [28، 20]. مطابق پژوهش لی و وانگ [28] از قدرمطلق پسماندهای الگو برای اندازه‌‌‌‌‌‌گیری کارایی سرمایهگذاری استفاده شده است. مقدار این انحراف بیانگر شاخص معکوسی از کارایی سرمایهگذاری (ناکارایی سرمایهگذاری) است.
متغیرهای مستقل
شکاف سهامداران کنترلی:مطابق با پژوهش پارک و همکاران [31] شکاف سهامداران کنترلی برابر است با تفاوت بین حق کنترل و حق جریانهای نقدی (حق کنترل منهای حق جریانهای نقدی).
تأثیر ضعف کنترلهای داخلی و شکاف سهامداران کنترلی بر کارایی سرمایهگذاری شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران
|
رابطه (1) |
حق جریانهای نقدی = ( مالکیت شرکتهای وابسته+ مالکیت اعضای هیئت‌مدیره + مالکیت سازمان‌ها) /تعداد کل سهام عادی شرکت
|
|
رابطه (2) |
حق کنترل = (مالکیت سهامداران بیش از 20 درصد) /تعداد کل سهام عادی شرکت
|
|
رابطه (3) |
شکاف سهامداران کنترلی = حق کنترل -حق جریانهای نقدی |
ضعف کنترل داخلی: یک متغیر ساختگی است، مطابق با پژوهش لی و همکاران [27] درصورتی که شرکت دارای ضعف کنترل داخلی باشد کد 1 و در غیر این‌صورت صفر می‌گیرد. ضعف کنترل داخلی شرکت از گزارش حسابرس مستقل استخراج شده است.
تعداد ضعف‌های کنترل داخلی: مطابق با پژوهش لی و همکاران [27] برابر است با تعداد ضعف‌های کنترل داخلی اعلام‌‌‌‌شده در گزارش حسابرس مستقل.
متغیرهای کنترلی
اندازۀ شرکت (SIZEit): لگاریتم طبیعی کل دارایی‌های شرکت
زیان (LOSSit): اگر شرکت در سال مالی زیان گزارش کرده باشد، کد 1 و در غیر این‌صورت صفر است.
بحران مالی (Zscoreit): در این پژوهش به پیروی از کاپلان و زینگالس [25] و بادآورنهندی و درخور [5] از رابطۀ (4) برای اندازه‌‌‌‌‌‌گیری احتمال بحران مالی استفاده شده است.
|
رابطه (4) |
|
که در آن:
KZ: بحران مالی
Cash Holdingit: وجه نقد و معادل آن به اضافۀ سرمایهگذاریهای کوتاه‌مدت
Total Assetsit: کل دارایی‌های شرکت
Divit: سود تقسیمی شرکت
Debtit: کل بدهی‌های شرکت
Mit: ارزش بازار حقوق صاحبان سهام (ارزش بازار سهام شرکت ضرب در تعداد سهام شرکت)
Bit: ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام
در رابطۀ فوق، برای هر یک از شرکتها یک عدد و سپس میانۀ تمام شرکتها محاسبه شده است. شرکتهایی که بالاتر از میانۀ هر یک از شاخص‌ها باشند، دارای احتمال بحران مالی و شرکتهایی که پایین‌تر از میانۀ شاخص‌های فوق باشند، جزء شرکتهای بدون احتمال بحران مالی تلقی شده‌اند.
نسبت دارایی‌های ثابت مشهود (Tangibilityit): نسبت دارایی‌های ثابت مشهود به کل دارایی‌های شرکت
چرخۀ عملیاتی (OperatingCycleit): چرخۀ عملیاتی دورۀ خرید و فروش کالا و سپس وصول وجه نقد را گویند؛ شامل دو نسبت فعالیت یعنی، دورۀ گردش موجودی کالا و دورۀ وصول مطالبات که از جمع این دو نسبت به‌دست می‌آید. این نسبت‌های فعالیت تعیین میکند که تا چه حد مؤسسه منابع خود را به نحو مؤثر به‌کار می‌گیرد. این نسبت‌ها مربوط به مقایسۀ میان حجم فروش و سرمایهگذاری در دارایی‌های مختلف مانند موجودی‌ها، بدهکاران و غیره است.
انحراف معیار جریان نقدی عملیاتی (std(CFO)): برابر است با انحراف معیار جریان نقدی عملیاتی شرکت طی سه سال
اهرم مالی (LEV): نسبت کل بدهی‌ها به کل دارایی‌ها
بازده دارایی‌ها (ROA): نسبت سود خالص به کل دارایی‌های ابتدای دوره
1- به‌منظور قابل‌مقایسه بودن اطلاعات، پایان سال مالی شرکتها منتهی به پایان اسفند باشد.
2- به‌منظور همگن‌بودن اطلاعات، شرکتها از بانک‌ها، مؤسسات مالی و اعتباری، بیمه و لیزینگ نباشند.
3- اطلاعات مربوط به متغیرهای انتخاب‌شده در این پژوهش قابل‌دسترس باشد.
4- شرکتهایی که در قلمرو زمانی 1394 تا 1388 فعالیت مستمر داشته‌اند و سهام آنها بیش از 3 ماه معامله‌شده باشند.
الگوی آزمون فرضیه‌های پژوهش
در این پژوهش برای تجزیه و تحلیل دادهها و آزمون فرضیۀ اول و دوم از الگوی (2) استفاده شده است، در صورتی‌که رابطۀ رگرسیونی و ضریب β1 برای متغیرهای ضعف کنترل داخلی و تعداد ضعف‌های کنترل داخلی شرکت معنادار باشد، فرضیۀ اول و دوم پژوهش تأیید میشود:
|
الگوی (2) |
XINVit = α0 +β1 (ICit or NICit) + β2FCFit + β3LEVit + β4SIZEit + β5ROAit + εit |
که در آن:
XINVit: کارایی سرمایهگذاری شرکت i در سال t
ICit: ضعف کنترل داخلی شرکت i در سال t
NICit: تعداد ضعف‌های کنترل داخلی شرکت i در سال t
FCFit: جریان نقدی آزاد شرکت i در سال t
LEVit: اهرم مالی شرکت i در سال t
SIZEit: اندازۀ شرکت i در سال t
ROAit: بازده دارایی‌های شرکت i در سال t
علاوه بر این، در این پژوهش برای تجزیه و تحلیل دادهها و آزمون فرضیۀ سوم از الگوی (3) استفاده شده است، در صورتی که رابطۀ رگرسیونی و ضریب β1معنادار باشد، فرضیۀ سوم پژوهش تأیید میشود.
|
الگوی (3) |
XINVi,t = β0 + β1Wedgei,t + β2Sizei,t + β3MBi,t + β4Zscorei,t + β5Tangibilityi,t + β6Agei,t + β7OperatingCyclei,t + β8Lossi,t + β9std(CFO) i,t + β10std(Sales) i,t + β11std(Invest) i,t + εi,t |
که در آن:
XINVt: کارایی سرمایهگذاری شرکت i در سال t
Wedgei,t: شکاف کنترل مالکیت شرکت i در سال t
Sizei,t: اندازۀ شرکت i در سال t
MBi,t: نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری شرکت i در سال t
Zscorei,t: بحران مالی شرکت i در سال t
Tangibilityi,t: نسبت دارایی‌های ثابت مشهود به کل دارایی‌های شرکت i در سال t
Agei,t: سن شرکت i در سال t
OperatingCyclei,t: چرخۀ عملیاتی شرکت i در سال t
Lossi,t: زیان شرکت i در سال t
std(CFO) i,t: انحراف معیار جریان نقدی عملیاتی شرکت i در سال t
std(Sales) i,t: انحراف معیار فروش شرکت i در سال t
یافتههای پژوهش
آمار توصیفی
نگارۀ (1) آمار توصیفی متغیرهای پژوهش را نشان میدهد که شامل اطلاعات مربوط به میانگین، میانه، بیشینه وکمینه، چولگی و کشیدگی و... است.
نگارۀ 1- آمار توصیفی متغیرهای پژوهش
|
متغیر پارامتر |
WEDGE |
TANGIBILITY |
XINV |
AGE |
FCF |
LEV |
ROA |
MB |
SIZE |
|
میانگین |
21/0 |
23/0 |
01/0 |
92/40 |
14/0 |
70/0 |
14/0 |
27/2 |
82/13 |
|
میانه |
17/0 |
19/0 |
01/0 |
00/43 |
07/0 |
65/0 |
08/0 |
52/1 |
65/13 |
|
بیشینه |
95/0 |
06/1 |
46/2 |
00/63 |
16/12 |
76/3 |
93/0 |
06/87 |
47/18 |
|
کمینه |
00/0 |
00/0 |
72/2- |
00/17 |
08/8- |
01/0 |
82/0- |
58/79- |
82/10 |
|
انحراف معیار |
18/0 |
17/0 |
53/0 |
31/10 |
93/0 |
41/0 |
84/0 |
39/15 |
39/1 |
|
چولگی |
32/1 |
33/1 |
23/0- |
36/0- |
87/4 |
54/5 |
06/4 |
70/6 |
73/0 |
|
کشیدگی |
80/4 |
84/4 |
77/6 |
24/2 |
12/79 |
81/53 |
71/196 |
74/232 |
38/3 |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون فرضیۀ اول
قبل از برازش الگو برای آزمون فرضیۀ اول، باید نوع روش (روش تلفیقی یا تابلویی) و فروض کلاسیک رگرسیون بررسی شود.
آزمون F لیمر و هاسمن
خلاصۀ نتایج آزمونF لیمر در نگارۀ (2) ارائه شده است. همان‌طور که مشاهده میشود مقدار
p-valueبرابر 11/0 و بیشتر از 05/0 است، در نتیجه روش داده‌های تلفیقی پذیرفته میشود. با توجه به اینکه روش داده‌های تلفیقی پذیرفته شد، آزمون هاسمن اجرا نمی‌‌‌شود.
نگارۀ 2- آزمون F لیمر و هاسمن
|
آزمون F لیمر |
||
|
آمارهF لیمر |
احتمال |
نتیجه |
|
2/1 |
11/0 |
تلفیقی |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون عدم خودهمبستگی باقی‌مانده‌ها
با توجه به مقدار آماره دوربین واتسون که برابر50/2 است، مشخص شد که الگوی فوق دارای خود همبستگی نیست.
نگارۀ 3- آماره دوربین - واتسون
|
آماره دوربین واتسون |
حدود عدم خودهمبستگی |
|
50/2 |
5/2 >DW> 5/1 |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون عدم ناهمسانی واریانس باقی‌مانده‌ها
با توجه به نگارۀ (4) و مقدار p-value به‌دست‌آمده برای آزمون وایت (White) که برابر 0.24 است و از سطح معناداری 05/0 بیشتر است p-value≥0.05))، فرض صفر (وجود همسانی واریانس) پذیرفته میشود که نشان میدهد مشکل ناهمسانی واریانس باقی‌مانده‌ها وجود ندارد.
نگارۀ 4- بررسی همسانی واریانس الگو
|
مقدار آماره |
p-value |
|
F-statistic(88/0) |
24/0 |
منبع: یافتههای پژوهش
|
نتایج برازش الگو برای آزمون فرضیۀ اول در نگارۀ (5) ارائه شده است.
نگارۀ 5- نتایج تجزیه و تحلیل دادهها برای آزمون فرضیۀ اول
|
متغیر |
ضریب |
انحراف معیار |
آماره t |
p-value |
|
C |
890/1- |
176/0 |
-10.732 |
000/0 |
|
IC |
129/0 |
032/0 |
037/4 |
000/0 |
|
FCF |
023/0- |
009/0 |
622/2- |
009/0 |
|
LEV |
126/0 |
022/0 |
644/5 |
000/0 |
|
SIZE |
127/0 |
013/0 |
596/9 |
000/0 |
|
ROA |
026/0- |
006/0 |
526/4- |
000/0 |
|
R-squared |
76/0 |
آماره F |
8/5 |
|
|
Adjusted R-squared |
63/0 |
Prob(F-statistic) |
000/0 |
|
منبع: یافتههای پژوهش
با توجه به مقدارp-value به دست آمده برای آماره F که برابر با صفر است (p-value ≤ 0.05)، به‌طور همزمان بین تمامی متغیرهای مستقل با متغیر وابسته رابطۀ معناداری وجود دارد. با توجه به نگارۀ (5) و مقدار p-value آماره t برای متغیر ضعف کنترل داخلی شرکت (IC) که برابر صفر است و کمتر از سطح خطای 05/0 است (p-value ≤0.05)، بین ضعف کنترل داخلی شرکت و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معنادار و مثبت وجود دارد. در نتیجه فرضیۀ اول پژوهش پذیرفته میشود.مقدار R2 تعدیل‌شدۀ الگو برابر 63/0 است که نشان میدهد 63 درصد تغییرات متغیر وابسته باکمک متغیرهای مستقل تشریح شده است.
آزمون فرضیۀ دوم
قبل از برازش الگو برای آزمون فرضیۀ دوم، باید نوع روش (روش تلفیقی یا تابلویی) و فروض کلاسیک رگرسیون بررسی شود.
آزمون F لیمر و هاسمن
خلاصۀ نتایج آزمونF لیمر در نگارۀ (6) ارائه شده است. همان‌طور که مشاهده میشود مقدار p-value برابر 11/0 و بیشتر از 05/0 است، در نتیجه روش داده‌های تلفیقی پذیرفته میشود. با توجه به اینکه روش داده‌های تلفیقی پذیرفته شد، آزمون هاسمن اجرا نمی‌‌‌شود.
نگارۀ 6- آزمون F لیمر و هاسمن
|
آزمون F لیمر |
||
|
آمارهF لیمر |
احتمال |
نتیجه |
|
2/1 |
11/0 |
تلفیقی |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون عدم خود همبستگی باقی‌مانده‌ها
با توجه به مقدار آماره دوربین واتسون که برابر 50/2 است، مشخص شد که الگوی فوق دارای خودهمبستگی نیست.
نگارۀ 7- آماره دوربین- واتسون
|
آماره دوربین واتسون |
حدود عدم خودهمبستگی |
|
50/2 |
5/2 >DW> 5/1 |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون عدم ناهمسانی واریانس باقی‌مانده‌ها
با توجه به نگارۀ (8) و مقدار p-value به دست آمده برای آزمون وایت (White) که برابر 23/0 است و از سطح معناداری 05/0 بیشتر است
p-value≥0.05))، فرض صفر (وجود همسانی واریانس) پذیرفته میشود که نشان میدهد مشکل ناهمسانی واریانس باقی‌مانده‌ها وجود ندارد.
نگارۀ 8 - بررسی همسانی واریانس الگو
|
مقدار آماره |
p-value |
|
F-statistic(90/0) |
23/0 |
منبع: یافتههای پژوهش
|
نتایج برازش الگو برای آزمون فرضیۀ دوم در نگارۀ (9) ارائه شده است.
نگارۀ 9- نتایج تجزیه و تحلیل دادهها برای آزمون فرضیۀ دوم
|
متغیر |
ضریب |
انحراف معیار |
آماره t |
p-value |
|
C |
787/1- |
211/0 |
464/8- |
000/0 |
|
NIC |
024/0 |
006/0 |
806/3 |
000/0 |
|
FCF |
024/0- |
006/0 |
219/4- |
000/0 |
|
LEV |
111/0 |
024/0 |
714/4 |
000/0 |
|
SIZE |
121/0 |
016/0 |
718/7 |
000/0 |
|
ROA |
026/0- |
009/0 |
804/2- |
006/0 |
|
R-squared |
74/0 |
آماره F |
4/5 |
|
|
Adjusted R-squared |
61/0 |
Prob(F-statistic) |
000/0 |
|
منبع: یافتههای پژوهش
با توجه به مقدار p-value به دست آمده برای آماره F که برابر با صفر است (p-value ≤0.05)، به‌طور همزمان بین تمامی متغیرهای مستقل با متغیر وابسته رابطۀ معناداری وجود دارد. با توجه به نگارۀ (9) و مقدار p-value آماره t برای متغیر تعداد ضعف کنترل داخلی شرکت (IC) که برابر صفر است و کمتر از سطح خطای 05/0 است (p-value ≤0.05)، بین تعداد ضعف کنترل داخلی شرکت و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معنادار و مثبت وجود دارد. در نتیجه فرضیۀ دوم پژوهش پذیرفته میشود.مقدار R2 تعدیل‌شده الگو برابر 61/0 است که نشان میدهد 61 درصد تغییرات متغیر وابسته باکمک متغیرهای مستقل تشریح شده است.
آزمون فرضیۀ سوم
قبل از برازش الگو برای آزمون فرضیۀ سوم، باید نوع روش (روش تلفیقی یا تابلویی) و فروض کلاسیک رگرسیون بررسی شود.
آزمون Fلیمر و هاسمن
خلاصۀ نتایج آزمونF لیمر در نگارۀ (10) ارائه شده است. همان‌طور که مشاهده میشود مقدار
p-value برابر 87/0 و بیشتر از 05/0 است، در نتیجه روش داده‌های تلفیقی پذیرفته میشود.
نگارۀ 10- آزمون F لیمر
|
آزمون F لیمر |
||
|
آمارهF لیمر |
احتمال |
نتیجه |
|
68/0 |
87/0 |
تلفیقی |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون عدم خود همبستگی باقی‌مانده‌ها
با توجه به مقدار آماره دوربین واتسون که برابر 84/1 است، مشخص شد که الگوی فوق دارای خود همبستگی نیست.
نگارۀ 11- آماره دوربین- واتسون
|
حدود عدم خودهمبستگی |
آماره دوربین واتسون |
|
5/2 >DW> 5/1 |
84/1 |
منبع: یافتههای پژوهش
آزمون عدم ناهمسانی واریانس باقی‌مانده‌ها
با توجه به نگارۀ (12) و مقدار p-value به دست آمده برای آزمون وایت (White) که برابر 33/0 است و از سطح معناداری 05/0 بیشتر است p-value≥0.05))، فرض صفر (وجود همسانی واریانس) پذیرفته میشود که نشان میدهد مشکل ناهمسانی واریانس باقی‌مانده‌ها وجود ندارد.
نگارۀ 12- بررسی همسانی واریانس الگو
|
p-value |
مقدار آماره |
|
33/0 |
F-statistic(74/0) |
منبع: یافتههای پژوهش
|
نتایج برازش الگو برای آزمون فرضیۀ سوم در نگارۀ (13) ارائه شده است.
نگارۀ 13- نتایج تجزیه و تحلیل دادهها برای آزمون فرضیۀ سوم
|
متغیر |
ضریب |
انحراف معیار |
آماره t |
p-value |
|
C |
216/0 |
126/0 |
711/1 |
088/0 |
|
WEDGE |
152/0 |
065/0 |
341/2 |
020/0 |
|
SIZE |
019/0- |
010/0 |
890/1- |
059/0 |
|
MB |
002/0 |
0004/0 |
604/5 |
000/0 |
|
ZSCORE |
056/0 |
026/0 |
193/2 |
029/0 |
|
TANGIBILITY |
027/0- |
066/0 |
415/0- |
678/0 |
|
AGE |
0003/0- |
001/0 |
430/0- |
667/0 |
|
OPERATINGCYCLE |
001/0- |
001/0 |
428/0- |
669/0 |
|
LOSS |
009/0 |
040/0 |
234/0 |
815/0 |
|
STDCFO |
043/0 |
060/0 |
717/0 |
473/0 |
|
STDSALES |
007/0 |
002/0 |
952/3 |
000/0 |
|
R-squared |
39/0 |
آماره F |
6/10 |
|
|
Adjusted R-squared |
35/0 |
Prob(F-statistic) |
000/0 |
|
منبع: یافتههای پژوهش
با توجه به مقدار p-value به دست آمده برای آماره F که برابر با صفر است (p-value ≤ 0.05)، به‌طور همزمان بین تمامی متغیرهای مستقل با متغیر وابسته رابطۀ معناداری وجود دارد.
با توجه به نگارۀ (13) و مقدار p-value آماره t برای متغیر شکاف کنترل مالکیت شرکت (WEDGE) که برابر 020/0 است و کمتر از سطح خطای 05/0 است (p-value≤0.05)، بین شکاف کنترل مالکیت شرکت و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معنادار و مثبت وجود دارد. در نتیجه فرضیۀ سوم پژوهش پذیرفته میشود.مقدار R2 تعدیل‌شدۀ الگو برابر 35/0 است که نشان میدهد 35 درصد تغییرات متغیر وابسته باکمک متغیرهای مستقل تشریح شده است.
گزارشگری مالی کنترل داخلی، انعکاسی از کیفیت کلی سیستم اطلاعاتی شرکت از جمله سیستم حسابداری و گزارشگری خارجی است. ناکارآمدی گزارشگری مالی کنترل داخلی و تعداد بالای ضعف‌های کنترل داخلی بر صحت گزارش مدیریت داخلی تأثیر می‌گذارد و موجب تأخیر در دسترسی به اطلاعات داخلی شرکت میشود. از این رو، تعداد ضعف کنترل داخلی، به تخصیص ناکارآمد منابع نقدی شرکت ازسوی مدیران منجر و موجب ناکارایی سرمایهگذاری میشود. همچنین، سیستم کنترل داخلی ناکارآمد شرایط را برای مدیران فراهم میکند تا با اقدامات فرصت‌طلبانۀ خود، منابع نقدی شرکت را برای منافع شخصی مصرف کنند [34]؛ بنابراین، در شرکتهایی با ضعف کنترل داخلی، احتمال ناکارایی سرمایهگذاریهای افزایش مییابد؛ در نتیجه، با افزایش تعداد ضعف‌های کنترل داخلی کارایی سرمایهگذاری شرکت کاهش مییابد. نتایج به دست آمده از این پژوهش که با مبانی نظری مطابقت دارد نشان میدهد بین تعداد ضعف کنترلهای داخلی و کارایی سرمایهگذاری رابطۀ معناداری وجود دارد. به عبارت دیگر، در صورت افزایش تعداد ضعف کنترلهای داخلی، ناکارایی سرمایهگذاری (سرمایهگذاری بیش از حد و سرمایهگذاری کمتر از حد) افزایش مییابد. نتایج این پژوهش با نتایج پژوهشهای سان [34]، زو و ژو [37]، لی و همکاران [27] و چنگ و همکاران [18] مطابقت دارد.
بحث و نتیجهگیری دربارۀ یافتههای فرضیۀ سوم
1- از آنجا که برای محاسبۀ متغیرهای پژوهش از صورت‌های مالی تهیه‌شده بر مبنای بهای تمام‌شدۀ تاریخی استفاده شده است، در صورت تعدیل اطلاعات صورت‌های مالی برای تورم، ممکن است نتایج پژوهش متفاوت از نتایج فعلی باشد.
2- با توجه به محدود‌بودن جامعۀ آماری به شرکتهای تولیدی پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران و اینکه سال مالی آنها منتهی به پایان اسفند‌ماه است، تسری نتایج به سایر شرکتها باید با احتیاط انجام گیرد.
3- نتایج پژوهش حاضر با استفاده از داده‌های شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران بوده است؛ بنابراین، در تعمیم نتایج حاصل از پژوهش به کلیۀ شرکتهای غیر بورسی، باید احتیاط لازم به‌عمل آید.
4- ناقص‌بودن اطلاعات مربوط به صورت‌های مالی برخی از شرکتهای پذیرفتهشده در بورس، به دلایلی نظیر مخدوش‌بودن فایل‌های موجود آنها و در نتیجه حذف آنها از جامعۀ آماری مورد بررسی
5- قلمرو زمانی پژوهش برای بررسی تأثیر شکاف سهامدارن کنترلی بر کارایی سرمایهگذاری، سالهای 1388 تا 1394 بوده است و باید در تعمیم نتایج به دوره‌های قبل و بعد از آن، احتیاط شود.
6- با توجه به مادۀ 17 دستورالعمل کنترلهای داخلی ناشران پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران مبنی بر اینکه حسابرس مستقل شرکت موظف است در گزارش خود به مجمع عمومی صاحبان سهام در خصوص استقرار و به‌‌کارگیری سیستم کنترلهای داخلی مناسب و اثربخش به‌وسیلۀ شرکت، با توجه به چارچوب کنترلهای داخلی ذکر‌شده در فصل دوم این دستورالعمل، اظهارنظر کند که در تاریخ ۱۶/۰۲/۱۳۹۱ در ۱۸ ماده و ۲ تبصره به تصویب هیئت‌مدیرۀ سازمان بورس و اوراق بهادار رسید؛ بنابراین، به‌دلیل نبودِ اطلاعات مربوط به متغیرکنترل‌های داخلی در سالهای قبل از 1391، قلمرو زمانی پژوهش برای بررسی تأثیر ضعف کنترلهای داخلی بر کارایی سرمایهگذاری، سالهای 1391 تا 1394 بوده است و باید در تعمیم نتایج به دوره‌های قبل و بعد از آن، احتیاط شود.
پیشنهاد‌های مبتنی بر نتایج پژوهش
هدف اصلی این پژوهش بررسی رابطه بین ضعف کنترلهای داخلی و شکاف سهامداران کنترلی با کارایی سرمایهگذاری شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران است که با توجه به نتایج حاصل از آزمون فرضیه‌های پژوهش پیشنهادهایی به شرح زیر ارائه شده است:
1- با توجه به نتایج حاصل از فرضیۀ اول و دوم این پژوهش، کنترلهای داخلی عهده‌دار نقش‌های گوناگون هستند و در شرایط متفاوت به حل مسائل گوناگون کمک میکنند. در شرایط حاضر و با توجه به بحث‌های جاری در میان مراجع استانداردگذار از قبیل هیأت تدوین استانداردهای بینالمللی گزارشگری مالی، بهتر است به نتایج این پژوهش و پژوهشهای مشابه توجه شود. همچنین، شرکتهای حاضر در بورس اوراق بهادار تهران به این موضوع توجه داشته باشند که افزایش کیفیت کنترلهای داخلی، به آنها در حل مسائل گوناگون و در شرایط متفاوت به حل مسأله‌های خاص شرکت کمک میکند. زمانی که مسألۀ اصلی شرکت موضوع نمایندگی و هزینههای نمایندگی باشد، کاهش نقاط ضعف کنترلهای داخلی از طریق ایفای نقش کنترلی به تخفیف و کاهش در این مسأله منجر میشود.
2- با توجه به نتایج حاصل از فرضیۀ اول و دوم این پژوهش به نهادهای مسئول پیشنهاد میشود، شرکتهایی را که حاوی ضعف با اهمیت در کنترلهای داخلی هستند، ملزم به اصلاح این ضعفها کنند. همچنین، به سرمایهگذاران توصیه میشود در تصمیم‌‌‌‌‌‌گیری‌های خود به این موضوع توجه ویژه داشته باشند. نتایج این پژوهش در اتخاذ رویکردهای گزارشگری نیز، برای مدیران مالی سودمند است. همچنین، بر تصمیمات تحلیلگران و سرمایهگذاران تأثیرگذار خواهد بود. همچنین، پیشنهاد میشود جامعۀ حسابدارن رسمی و سازمان بورس اوراق بهادار بر کیفیت کنترلهای داخلی شرکتها نظارت بیشتری داشته باشند. به نظر می‌رسـد دقـت نظر و اعمال کنترلهای اضافی بـر شرکتهایی کـه دارای ضعف کنترل داخلی هسـتند، اهمیت دارد؛ بنابراین، مسئولان بازار سرمایه بایـد بـا وضع قوانین و مقررات سختگیرانـه‌تـری در جهـت بهبود کیفیت کنترلهای داخلی گـام بردارنـد.
3- با توجه به نتایج حاصل از فرضیۀ سوم این پژوهش، شرکتها با کسب شناخت ارتباط بین شکاف سهامداران کنترلی و کارایی سرمایهگذاری، قادرند کیفیت افشای اطلاعات حسابداری و کارایی سرمایهگذاری را بالا ببرند و شرایط لازم حفظ منافع سرمایهگذاران را افزایش دهند که نتیجۀ آن بیشینه‌سازی ارزش شرکت و تکمیل وظایف ساختاری بازار سرمایه است.
4- با توجه به نتایج حاصل از فرضیۀ سوم این پژوهش، پیشنهاد دیگر پژوهش حاضر این است که مالکان عمدۀ شرکتها، میتوانند با در نظر گرفتن منافع شخصی خود، افق بلندمدت‌تری را پیش چشم خود ترسیم کنند. آنها با فشار بر مدیران، از کاهش سرمایهگذاریهای ناکارآمد و خروج جریانهای نقدی از شرکت جلوگیری و پروژههای سودآور را اجرا میکنند و در بلندمدت موجب افزایش قیمت سهام میشوند.
پیشنهاد برای پژوهشهای آتی
با انجام هر کار علمی راه به سوی مسیر جدیدی باز میشود و ادامۀ راه مستلزم انجام پژوهشهای دیگری است. بدین لحاظ پژوهش‌هایی که در ادامۀ نتایج اینپژوهش، ضروری به نظر می‌رسد، به شرح زیر است:
1- با توجه به اینکه در بورس اوراق بهادار تهران، پژوهشهای کمی در زمینۀ نقش و حضور سهامدار کنترل‌کنندۀ نهایی انجام شده است، پیشنهاد میشود پژوهشهای بیشتری در این زمینه صورت گیرد. پژوهشهای آتی میتوانند متغیرهای دیگری علاوه بر کارایی سرمایهگذاری در این پژوهش، مانند محافظهکاری مشروط و غیرمشروط، بیش‌اطمینانی مدیران، مدیریت سود، توانایی مدیران و ... را بررسی کنند.
2- پیشنهاد میشود سایر مؤلفه‌های کیفیت حسابرسی با کارایی سرمایهگذاری برای پژوهشهای آتی بررسی شود؛ بنابراین، پژوهشهای آتی میتوانند متغیرهای دیگری علاوه بر متغیرهای بررسی‌شده در این پژوهش مانند دستمزد حسابرسان، سطح مهارت کارکنان مؤسسۀ حسابرسی، چرخش حسابرس و غیره را بررسی کنند. همچنین، پژوهشهای آتی باید وضعیت بازار سرمایه را در دورۀ زمانی بین ارائۀ گزارش و واکنش بازار به آن ارزیابی کنند.
3- به‌منظور انجام پژوهشهای آتی نیز پیشنهاد میشود این پژوهش به تفکیک صنایع مختلف بورس انجام گیرد تا ویژگی‌های متفاوت صنایع و الزامات قانونی حاکم بر هر نوع خاص صنعت، در نظر گرفته شود و نتایج دقیق‌تری به‌دست آید.
4- در این پژوهش فقط شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی شدند. پیشنهاد میشود در پژوهشهای آتی، موضوع این پژوهش در سطح بینالمللی (مثلاً با در نظر گرفتن چند کشور آسیایی) و یا کلیۀ شرکتهای موجود در بازار ایران بررسی شود.
)
